證券股票論文精選(九篇)

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第1篇：證券股票論文范文

關(guān)鍵詞：大小非，分離均衡，不完全信息，動(dòng)態(tài)博弈，全流通，并購(gòu)重組，資本市場(chǎng)

一、研究背景

大小非的逐步解禁對(duì)我國(guó)的資本市場(chǎng)有著怎樣的影響，業(yè)界和學(xué)術(shù)界眾說(shuō)紛紜。安信證券（2008）認(rèn)為減持對(duì)市場(chǎng)的影響更有可能是通過(guò)"擠出效應(yīng)"來(lái)體現(xiàn)的，減持對(duì)市場(chǎng)更多的是一種"心理效應(yīng)"，減持規(guī)模的積累令投資者形成一種心理上的擔(dān)憂(yōu)。

從長(zhǎng)期看，陳曉升（2008）認(rèn)為應(yīng)該對(duì)大小非進(jìn)行客觀(guān)認(rèn)識(shí)和估計(jì)，在享受了股改紅利之后同樣不應(yīng)忽視股改的"下半場(chǎng)"大小非本身也是市場(chǎng)的一部分，有自身的話(huà)語(yǔ)權(quán)。我們也于2008年初撰文從托賓Q理論的角度對(duì)金融資本和產(chǎn)業(yè)資本的套利進(jìn)行了分析，本文正是基于這種套利觀(guān)點(diǎn)，進(jìn)而通過(guò)博弈論討論這種行為為后市場(chǎng)帶來(lái)的主要的變化：市場(chǎng)分化將逐步加速，出現(xiàn)一批業(yè)績(jī)優(yōu)良有較好發(fā)展前景的藍(lán)籌股和大量的廉價(jià)的"仙股"分化并存的現(xiàn)象。

二、非流通股股東與現(xiàn)存流通股股東的博弈模型

（一）模型的假定與說(shuō)明

將A股的上市公司分為優(yōu)質(zhì)公司和劣質(zhì)公司兩類(lèi)，其中具備以下兩條件的為優(yōu)質(zhì)公司：（1）遵循產(chǎn)業(yè)資本與金融資本之間無(wú)套利的定價(jià)。（2）在所屬行業(yè)中占有重要地位、業(yè)績(jī)優(yōu)良、紅利優(yōu)厚、有良好發(fā)展前景的公司。否則，為劣質(zhì)公司。

經(jīng)典的公司金融理論指出，大股東在二級(jí)市場(chǎng)的交易行為就會(huì)透露出關(guān)于公司狀況（博弈論中的類(lèi)型）的信息（博弈論中的信號(hào)）。那么，普通投資者就可以通過(guò)觀(guān)察那些交易信息來(lái)判斷公司的情況（類(lèi)型）。在模型建立之前，對(duì)基于此理論建立的模型進(jìn)行了下述假定：首先，假設(shè)非流通股股東擁有信息優(yōu)勢(shì)，對(duì)于公司股價(jià)是否合理、公司是否優(yōu)質(zhì)具有較多的信息。而市場(chǎng)流通股東較少地知道公司的真實(shí)經(jīng)營(yíng)信息，不能簡(jiǎn)單地觀(guān)察出公司的優(yōu)劣，他們主要觀(guān)察大小非股東的減持與否來(lái)大概地推斷有關(guān)公司的信息。這種情況極大地增加了現(xiàn)存流通股東預(yù)期的不確定性，進(jìn)而形成市場(chǎng)的恐慌和低效率。其次，按照初步測(cè)算的2008年6月中旬A股加權(quán)平均動(dòng)態(tài)市盈率20多倍左右來(lái)看，優(yōu)質(zhì)公司的大小非解禁對(duì)市場(chǎng)的沖擊理論上來(lái)說(shuō)是有限的，優(yōu)質(zhì)公司的大小非減持并不存在明顯的套利機(jī)會(huì)，這個(gè)階段的錯(cuò)誤定價(jià)反而可能帶來(lái)投資的機(jī)會(huì)以及并購(gòu)的機(jī)會(huì)等。而劣質(zhì)公司的重置成本很低，所以，取得股票的成本會(huì)成為左右他們是否減持的決定因素之一。劣質(zhì)公司的大小非減持會(huì)顯著傷害到現(xiàn)存流通股東的利益，打擊市場(chǎng)信心。再次，模型中假設(shè)非流通股股東先行動(dòng)，流通股股東總是觀(guān)察非流通股股東行為后行動(dòng)。

（二）模型的建立

第2篇：證券股票論文范文

關(guān)鍵詞：信用交易；持股期限；前景理論

一、 引言

股票市場(chǎng)整體是由無(wú)數(shù)個(gè)投資者組成的，其中主要有有機(jī)構(gòu)投資者、個(gè)人投資者兩個(gè)部分。通過(guò)股票市場(chǎng)投資者的股票賬戶(hù)中的有效信息可以獲取個(gè)體投資者的交易行為，例如通過(guò)分析投資者買(mǎi)賣(mài)股票的頻率可以分析投資者的投資傾向。如果投資者買(mǎi)賣(mài)股票頻率非常高，平均持有期非常短暫，可以判定，投資者更加傾向于博取短期的交易性機(jī)會(huì)；如果投資者買(mǎi)賣(mài)股票的頻率較低，可以判定投資者傾向于長(zhǎng)期持有以分享企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)帶來(lái)的收益。股票市場(chǎng)投資者的投資行為一直是研究股票市場(chǎng)學(xué)者熱衷于研究的問(wèn)題。

股票市場(chǎng)的投資者的交易行為研究是建立在行為金融研究的大框架之下的，具體應(yīng)用個(gè)體的偏好和心理動(dòng)機(jī)去解釋投資者的投資行為。行為金融學(xué)的研究建立在兩個(gè)維度之上：期望與偏好。期望即個(gè)體在無(wú)限次或多次博弈的基礎(chǔ)上，所認(rèn)識(shí)到的能夠獲取的收益水平。但是經(jīng)濟(jì)學(xué)家研究發(fā)現(xiàn)，投資者在很多時(shí)候做出的決策并不是完全根據(jù)期望水平來(lái)決定的。在研究了大量的現(xiàn)實(shí)例證之后，Kahneman發(fā)現(xiàn)社會(huì)個(gè)體在面對(duì)有波動(dòng)的博弈可能時(shí)會(huì)偏離完全的理性決策，這是因?yàn)樵诂F(xiàn)實(shí)世界中，很多博弈事件并不是無(wú)限次或大量多次的，而是有限次或單次、少數(shù)幾次的博弈。要考察個(gè)體在單次博弈中的行為依據(jù)，有需要引入偏好這個(gè)概念。偏好是個(gè)體對(duì)于外界輸入的反饋，是個(gè)抽象的量。在經(jīng)濟(jì)學(xué)中，這里的外界輸入主要是指可能達(dá)到的收益水平和收益水平的波動(dòng)程度。偏好是個(gè)體單次決策的主要依據(jù)。偏好之所以能夠成為單次決策的依據(jù)是因?yàn)榭紤]了風(fēng)險(xiǎn)因素，即波動(dòng)。在既考慮能夠獲取的收益水平，又考慮收益水平可能產(chǎn)生的波動(dòng)的情況下，利用效用衡量個(gè)體的博弈結(jié)果。效用是綜合了收益與風(fēng)險(xiǎn)的輸出結(jié)果，是個(gè)體在單詞具體的行為博弈中考慮的首要因素。

二、 文獻(xiàn)回顧

Odean（1997）在論文“Do investors reluctant to realize their loss”中證明了持有一攬子股票的投資者在交易過(guò)程中，傾向于賣(mài)掉上漲的股票，繼續(xù)持有下跌的股票。他認(rèn)為投資者出現(xiàn)這一行為的主要原因有三個(gè)：（1）預(yù)期理論。即認(rèn)為投資者在資本市場(chǎng)中的效用與持倉(cāng)收益相關(guān)，收益為正時(shí)，單位收益帶來(lái)的效用遞減；收益為負(fù)時(shí)，單位收益帶來(lái)的收益遞增。因此繼續(xù)持有虧損的股票有利于增加下期的期望效用。（效用函數(shù)為S型曲線(xiàn)）；（2）非理性的輪漲理論。認(rèn)為股價(jià)漲跌具備均一性。股價(jià)之間存在輪漲效應(yīng)，只要本期下跌的股票下次漲幅超越本輪上漲的股票，那么投資者效用將會(huì)大幅增加；（3）稅收效應(yīng)。根據(jù)美國(guó)聯(lián)邦政府1990年頒布的法規(guī)，在每年年底計(jì)算資本利得稅時(shí)，負(fù)的賬面資本利得可以抵扣稅收，因此投資者傾向于將下跌的持倉(cāng)持有至稅收計(jì)算截止日。

賣(mài)漲持跌的投資行為還可以理解為：（1）投資者從資產(chǎn)配置角度，對(duì)市場(chǎng)其他組合有訴求，變現(xiàn)部分投資收益有利于其組合的優(yōu)化；（2）投資者因某“利好”信息而購(gòu)買(mǎi)某只股票，若股價(jià)上漲，則認(rèn)為利好兌現(xiàn)，出售股票；若股價(jià)下跌，則堅(jiān)持認(rèn)為消息尚未兌現(xiàn)，期待后期的反彈；（3）上漲的股價(jià)高于下跌的概率大些。因此金額越大，稅收效應(yīng)相對(duì)越低；反之下跌的低價(jià)股票的交易成本相對(duì)較高，投資者寧愿繼續(xù)持有。Odean采用方差分析（Anova）的方式分析了這一投資現(xiàn)象，對(duì)所有影響因素逐一分析。引入指標(biāo)PGR，即兌現(xiàn)收益（已賣(mài)出的上漲股票個(gè)數(shù)）與理論收益（兌現(xiàn)收益+賬面收益股票個(gè)數(shù)）之比，來(lái)度量投資者賣(mài)出上漲股票的情況；PLR，則為兌現(xiàn)損失與理論損失（兌現(xiàn)損失+賬面損失）之比，作為度量基礎(chǔ)持有下跌股票的情況。

Odean在1998年通過(guò)論文“Do investors trade too much”證明了折扣經(jīng)濟(jì)賬戶(hù)的投資者過(guò)度交易。折扣傭金的投資者由于沒(méi)有復(fù)雜的問(wèn)題、可以很好檢驗(yàn)過(guò)度交易問(wèn)題。Odean認(rèn)為過(guò)度交易的起因是過(guò)度自信。過(guò)度自信的投資者對(duì)期望交易收益有不急切實(shí)際的信念。由于過(guò)高估計(jì)期望收益，他們從事一些無(wú)法彌補(bǔ)成本的交易。論文檢驗(yàn)折扣經(jīng)紀(jì)費(fèi)用投資者的交易收益能否足夠彌補(bǔ)交易成本。研究發(fā)現(xiàn)：這些投資者不僅買(mǎi)入證券比他們賣(mài)出證券難以補(bǔ)充交易成本，而且平均而言買(mǎi)的證券表現(xiàn)比賣(mài)出的證券要差。除去流動(dòng)需求、稅收損失賣(mài)出、投資組合重新構(gòu)建、向更低風(fēng)險(xiǎn)證券移動(dòng)動(dòng)機(jī)外，上述結(jié)論依然成立。

三、 信用交易

盡管股票投資者的交易行為被廣泛研究，個(gè)體投資者的行為特征被不斷發(fā)現(xiàn)，但是缺乏對(duì)于投資者信用交易特征的研究。信用交易又稱(chēng)“保證金交易”，是指證券交易的當(dāng)事人在買(mǎi)賣(mài)證券時(shí)，只向證券公司交付一定的保證金，或者只向證券公司交付一定的證券，而由證券公司提供融資或者融券進(jìn)行交易。因此，信用交易具體分為融資買(mǎi)進(jìn)和融券賣(mài)出兩種。也就是說(shuō)，客戶(hù)在買(mǎi)賣(mài)證券時(shí)僅向證券公司支付一定數(shù)額的保證金或交付部分證券，其應(yīng)當(dāng)支付的價(jià)款和應(yīng)交付的證券不足時(shí)，由證券公司進(jìn)行墊付，而進(jìn)行證券的買(mǎi)賣(mài)交易。其中，融資買(mǎi)入證券為“買(mǎi)空”，融券賣(mài)出證券為“賣(mài)空”。通俗的說(shuō)，信用交易就是指借錢(qián)買(mǎi)股票，或者借股票賣(mài)出。信用交易在西方國(guó)家較為發(fā)達(dá)，投資者可以利用豐富的投資渠道進(jìn)行股票的信用交易。而我國(guó)信用交易開(kāi)設(shè)較晚，我國(guó)的融資融券機(jī)制開(kāi)通于2010年3月31日，但發(fā)展迅速。截止2015年6月底，我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)累計(jì)資產(chǎn)總額已經(jīng)達(dá)到了10 000億元，2015年上半年，我國(guó)的融資融券業(yè)務(wù)總額最高曾達(dá)到22 000億元。我國(guó)投資者目前主要還是依靠場(chǎng)內(nèi)的融資融券業(yè)務(wù)進(jìn)行信用交易。融資融券交易又稱(chēng)“證券信用交易”或保證金交易，是指投資者向具有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買(mǎi)入證券（融資交易）或借入證券并賣(mài)出（融券交易）的行為。包括券商對(duì)投資者的融資、融券和金融機(jī)構(gòu)對(duì)券商的融資、融券。

在進(jìn)行信用交易時(shí)，投資者利用了杠桿效應(yīng)，在市場(chǎng)上漲的過(guò)程中可以有效地?cái)U(kuò)大收益水平，在市場(chǎng)下跌的過(guò)程中則會(huì)放大虧損的幅度。根據(jù)邏輯上的推論，理性的投資者應(yīng)該謹(jǐn)慎的利用信用交易，因?yàn)楦鶕?jù)有效市場(chǎng)理論，短期內(nèi)股票價(jià)格是隨機(jī)游走的。根據(jù)Merton的理論，隨機(jī)游走的股票價(jià)格可以分為兩個(gè)部分，正向的期望收益和正負(fù)兩向的價(jià)格波動(dòng)。如果股票市場(chǎng)投資者想要利用信用交易博取短期內(nèi)的超額收益，在市場(chǎng)有效的前提下，則需要承受比不利用信用交易更大的波動(dòng)，這種波動(dòng)是隨機(jī)的，既有可能是正向的，也有可能是負(fù)向的。如果投資者希望利用杠桿交易博取長(zhǎng)期內(nèi)的資本回報(bào)，則需要考慮長(zhǎng)期回報(bào)水平是否能超過(guò)信用交易所付出的成本，主要包括：借款成本、交易成本和稅費(fèi)。在我國(guó)的股票市場(chǎng)，借款成本、交易成本和稅費(fèi)三項(xiàng)相加之后大約維持在年化10%左右，長(zhǎng)期來(lái)看，在不考慮交易成本的前提下，幾乎很少有投資者能夠?qū)崿F(xiàn)10%年化收益率，換句話(huà)說(shuō)，大部分股票市場(chǎng)信用交易投資者在考慮借款成本、交易成本和稅費(fèi)之后都是虧損的。那么這些信用交易行為又是由什么支配的呢？可能的解釋有兩個(gè)：（1）信用交易由于屬于杠桿交易，能夠放大投資者資產(chǎn)組合的有效波動(dòng)水平，主動(dòng)選擇參與其中的投資者從邏輯上說(shuō)會(huì)比普通投資者具有更高的風(fēng)險(xiǎn)偏好，從而表現(xiàn)出更加激進(jìn)的投資風(fēng)格。（2）由于參與信用交易的投資者相對(duì)于普通投資者更加自信，這種自信可能存在于兩個(gè)方面。信用投資者更加相信自己的投資能力，認(rèn)為由于自己擁有更好的投資能力，可以參與高風(fēng)險(xiǎn)的杠桿交易，博取更多收益；信用投資者更加相信自己的信息的可靠程度，即信用投資者認(rèn)為自己擁有的信息非常可靠，虧損地可能程度非常小。由于原因二已經(jīng)被Odean通過(guò)研究折價(jià)交易商的投資者交易數(shù)據(jù)證明確實(shí)存在，本文旨在證明第一種原因，雖然風(fēng)險(xiǎn)偏好屬于抽象的概念，但是風(fēng)險(xiǎn)偏好狀況可以反映在投資者的行為上，高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者會(huì)比低風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者更激進(jìn)，而激進(jìn)的投資者會(huì)更頻繁地進(jìn)行交易，因?yàn)閷?duì)于高風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者，相比低風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者，不確定性所帶來(lái)的負(fù)效用更少，高風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者可以在存在更高的不確定性的情況下進(jìn)行交易。

四、 數(shù)據(jù)和方法

本文選取某券商部分營(yíng)業(yè)部的投資者交易數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)包括四個(gè)部分：普通賬戶(hù)交易數(shù)據(jù)、信用賬戶(hù)交易數(shù)據(jù)、通賬戶(hù)持倉(cāng)數(shù)據(jù)和信用賬戶(hù)持倉(cāng)數(shù)據(jù)。

數(shù)據(jù)樣本涵蓋從2011年1月5日起至2015年8月31日的交易數(shù)據(jù)。交易數(shù)據(jù)共6 239 711條，持倉(cāng)數(shù)據(jù)共涵蓋158 047個(gè)賬戶(hù)。每條交易數(shù)據(jù)主要包括：買(mǎi)入證券代碼、買(mǎi)入證券數(shù)量、買(mǎi)入證券價(jià)格、買(mǎi)入證券時(shí)間和買(mǎi)入證券賬戶(hù)加密編號(hào)；賣(mài)出證券代碼、賣(mài)出證券數(shù)量、賣(mài)出證券價(jià)格、賣(mài)出證券時(shí)間和賣(mài)出證券賬戶(hù)加密編號(hào)。普通證券賬戶(hù)持倉(cāng)數(shù)據(jù)主要包括：證券賬戶(hù)加密編號(hào)、證券賬戶(hù)可用余額。證券賬戶(hù)可取余額和證券賬戶(hù)持有證券代碼、證券賬戶(hù)持有證券名稱(chēng)、證券賬戶(hù)持有證券數(shù)量和證券賬戶(hù)持有證券平均成本。普通證券賬戶(hù)持倉(cāng)數(shù)據(jù)主要包括：證券賬戶(hù)加密編號(hào)、證券賬戶(hù)可用余額。信用證券賬戶(hù)持倉(cāng)數(shù)據(jù)主要包括：證券賬戶(hù)資產(chǎn)負(fù)債總額，證券賬戶(hù)負(fù)債總額、證券賬戶(hù)資產(chǎn)總額、證券賬戶(hù)可取余額、證券賬戶(hù)持有證券代碼、證券賬戶(hù)持有證券名稱(chēng)、證券賬戶(hù)持有證券數(shù)量和證券賬戶(hù)持有證券平均成本。

本文通過(guò)投資者平均持股期限（AHT）水平來(lái)考察投資者行為地激進(jìn)程度。持股期限的計(jì)算方法是，考察每一條投資者交易數(shù)據(jù)，計(jì)算出持有的交易天數(shù)。根據(jù)等權(quán)重賦權(quán)，計(jì)算出所有交易的平均持股期限：

AHTt=P*n*

公式中的P表示賣(mài)出時(shí)的證券價(jià)格，n表示賣(mài)出的證券數(shù)量，HT表示這一筆交易的持有期限，N表示t時(shí)期內(nèi)交易總筆數(shù)。

五、 實(shí)證結(jié)果

如果一個(gè)投資者先買(mǎi)入一只證券，后分批賣(mài)出，則每次賣(mài)出都單獨(dú)計(jì)算一筆交易，交易數(shù)量根據(jù)賣(mài)出時(shí)的交易數(shù)量計(jì)算。如果一個(gè)投資者分批買(mǎi)入一只證券，一次性賣(mài)出，則根據(jù)買(mǎi)入數(shù)量分批計(jì)算，每次買(mǎi)入單獨(dú)算一筆交易。

在計(jì)算投資者的總平均持股期限數(shù)據(jù)后，我們得到的結(jié)果見(jiàn)表1。

通過(guò)分析數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，不同交易性質(zhì)的投資者之間，投資平均持有期限存在顯著差異。

以全部交易數(shù)據(jù)作為樣本，所有交易的平均持有期限為44.27個(gè)交易日，以每個(gè)交易月平均20個(gè)交易日計(jì)算，大約為2.2個(gè)交易月，與譚松濤（2006）計(jì)算的40交易日的持股期限長(zhǎng)度水平接近。在進(jìn)行分層之后，將普通交易和信用交易的數(shù)據(jù)分開(kāi)計(jì)算，得到的結(jié)論為，普通交易的平均持股期限為48.12個(gè)交易日，以每個(gè)交易月平均20個(gè)交易日計(jì)算，大約為2.4個(gè)交易月；信用交易的平均持有期限為29.03個(gè)交易日，以每個(gè)交易月平均20個(gè)交易日計(jì)算，大約為1.5個(gè)交易月，信用交易的平均持股期限顯著低于普通交易和全部交易。也就是說(shuō)，信用交易者更加傾向于買(mǎi)入股票后在較短的期限內(nèi)賣(mài)出。

為了考察投資者資產(chǎn)規(guī)模對(duì)于交易行為差異的影響，本文根據(jù)投資者的資產(chǎn)規(guī)模對(duì)投資者進(jìn)行了分層。

普通賬戶(hù)的分組依據(jù)是在所選取數(shù)據(jù)周期中，資產(chǎn)總額最高的一天的總資產(chǎn)水平。例如，一個(gè)普通股票賬戶(hù)A在2015年的某一天資產(chǎn)總值創(chuàng)出最高點(diǎn)，達(dá)到510萬(wàn)元，則這個(gè)資產(chǎn)賬戶(hù)劃入500萬(wàn)元以上組。

信用賬戶(hù)的分組依據(jù)為在所選取數(shù)據(jù)周期中，凈資產(chǎn)總額最高的一天的凈資產(chǎn)水平。例如，一個(gè)信用股票賬戶(hù)B在2015年的某一天凈資產(chǎn)值創(chuàng)出最高點(diǎn)，達(dá)到200萬(wàn)元，則這個(gè)資產(chǎn)賬戶(hù)劃入100萬(wàn)元～500萬(wàn)元組。

第3篇：證券股票論文范文

關(guān)鍵詞：信用交易;保證金;波動(dòng)性

中圖分類(lèi)號(hào)：F830．91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1000-176X(2008)03-0055-06

The Impact of Short Selling Margin Adjustments on Volatility of the Markets:

Evidence from TaiWan Market

AbstractThe debate among various market participants on the margin trading especially short-selling of securities continues today． Opponents of short-selling argue it disrupts orderly markets by causing panic selling， high volatility， and market crashes． So this paper investigates how short selling margin requirements impact the volatility of TaiWan stock market， and we find significant positive relationships between short selling margin adjustments and market volatility．

Key wordsMargin Trading; Margin; Volatility;

賣(mài)空交易是證券信用交易的一種形式。所謂信用交易（Margin Trading），又稱(chēng)融資融券交易或保證金交易，是指投資者在買(mǎi)賣(mài)證券時(shí)，向證券公司或其他金融機(jī)構(gòu)支付一定比例的保證金，以融入購(gòu)買(mǎi)證券所需資金或出售證券所需證券的交易形式。

一直以來(lái)，理論界和實(shí)務(wù)界對(duì)于在證券市場(chǎng)上是否應(yīng)該允許信用交易尤其是賣(mài)空交易存在很大的爭(zhēng)議。爭(zhēng)論的焦點(diǎn)之一在于信用交易的高杠杠性是否會(huì)導(dǎo)致證券市場(chǎng)的劇烈波動(dòng)，尤其是那些賣(mài)空交易的反對(duì)者們認(rèn)為賣(mài)空行為容易引起恐慌性的拋售，加大市場(chǎng)的波動(dòng)性，甚至引發(fā)市場(chǎng)崩潰。因此，近年來(lái)盡管有越來(lái)越多的國(guó)家和地區(qū)開(kāi)始允許賣(mài)空交易，但即便是在那些允許賣(mài)空交易的市場(chǎng)上，賣(mài)空行為也受到了各種各樣的約束。就我國(guó)而言，缺乏賣(mài)空機(jī)制導(dǎo)致了長(zhǎng)期以來(lái)中國(guó)股市“單邊市”的格局，盡管《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》已于2006年8月1日起正式施行，滬深交易所也隨之出臺(tái)了相關(guān)的試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則，但我國(guó)證券市場(chǎng)至今無(wú)法進(jìn)行賣(mài)空交易，筆者認(rèn)為其中一個(gè)重要的原因就是管理層擔(dān)心賣(mài)空交易會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)的大幅波動(dòng)，影響金融體系的穩(wěn)定性。而爭(zhēng)論的焦點(diǎn)之二在于信用交易的保證金比率是否是一個(gè)有效的政策工具，監(jiān)管部門(mén)是否可以通過(guò)保證金比率的調(diào)整來(lái)達(dá)到調(diào)控證券市場(chǎng)的目的①。本文的研究結(jié)論表明，調(diào)高融券保證金成數(shù)將增大股市的波動(dòng)率，而下調(diào)融券保證金成數(shù)，即放松對(duì)賣(mài)空的限制，反而會(huì)使市場(chǎng)的波動(dòng)性減小。

本文的主要貢獻(xiàn)在于：從研究對(duì)象來(lái)看，現(xiàn)有文獻(xiàn)的研究主要針對(duì)美國(guó)市場(chǎng)并且主要集中于融資交易保證金比率調(diào)整或并不區(qū)分究竟是融資交易保證金率亦或融券交易保證金率，而統(tǒng)稱(chēng)為保證金率。

對(duì)證券市場(chǎng)影響的研究。部分臺(tái)灣學(xué)者的相關(guān)研究也主要針對(duì)1997年之前的臺(tái)灣證券市場(chǎng)，然而從1997年10月21日起臺(tái)灣市場(chǎng)信用交易的融資比率和融券保證金成數(shù)不再按股價(jià)指數(shù)聯(lián)動(dòng)，而改由財(cái)政部依市場(chǎng)及經(jīng)濟(jì)環(huán)境的需要而作改變。從研究方法來(lái)看，現(xiàn)有文獻(xiàn)主要采用了保證金率的水平值或一階差分來(lái)代表保證金水平的高低及變化，但是從Hsieh and Miller（1990）以及Hardouvelis and Theodossiou（2002）的爭(zhēng)論中可以看出其實(shí)這兩種方法都存在一定的問(wèn)題。因此，本文的研究主要采用引入虛擬變量的方法針對(duì)1997年10月21日之后臺(tái)灣證券市場(chǎng)融券交易保證金比率的調(diào)整來(lái)展開(kāi)。此外，融券交易保證金比率的下調(diào)也意味著對(duì)賣(mài)空限制的放寬，因此，通過(guò)對(duì)融券交易保證金比率調(diào)整的研究，我們不僅可以了解保證金這一政策工具的有效性，還可以更深入地探討賣(mài)空交易對(duì)股票市場(chǎng)的影響。

一、臺(tái)灣證券市場(chǎng)信用交易保證金比率調(diào)整概述

臺(tái)灣證券市場(chǎng)的信用交易始于1962年2月。對(duì)于信用交易保證金比率，臺(tái)灣市場(chǎng)早期是依據(jù)指數(shù)的高低自動(dòng)進(jìn)行調(diào)整的，而且一類(lèi)股票和二類(lèi)股票的融資比率也往往不同（如表1所示）。

自1997年10月21日起，由于受到亞洲金融危機(jī)的沖擊，臺(tái)灣當(dāng)局改變管理方式，改由財(cái)政部依據(jù)市場(chǎng)及經(jīng)濟(jì)環(huán)境的需要來(lái)擬定和調(diào)整最高融資比率及最低融券保證金成數(shù)，不再按股指連動(dòng)。證券商可以在主管機(jī)關(guān)制定的最高融資比率之下、最低融券保證金成數(shù)之上，視客戶(hù)信用狀況及有價(jià)證券的風(fēng)險(xiǎn)程度，自行訂立融資比率和融券保證金成數(shù)，或暫停該有價(jià)證券的融資融券交易。1995―2007年臺(tái)灣證券市場(chǎng)融券保證金成數(shù)的歷次調(diào)整如表3所示。

目前，臺(tái)灣對(duì)于信用交易保證金比率的規(guī)定為：上市股票的融資成數(shù)為60%，上柜股票的融資成數(shù)為50%，融券保證金成數(shù)均為90%，最低維持擔(dān)保率為120%，轉(zhuǎn)融通的成數(shù)不得超過(guò)證券商對(duì)客戶(hù)融資融券的成數(shù)。

二、文獻(xiàn)綜述

關(guān)于保證金下文中若未明確指出為融券交易保證金，則保證金一詞均統(tǒng)指信用交易保證金，在現(xiàn)有文獻(xiàn)中往往是指融資交易的保證金要求。調(diào)整對(duì)證券市場(chǎng)的影響，早期的文獻(xiàn)主要側(cè)重于研究保證金率變動(dòng)與股票收益率之間的關(guān)系，近期的研究焦點(diǎn)則放在保證金率的調(diào)整對(duì)證券市場(chǎng)波動(dòng)性的影響上。

目前絕大部分的文獻(xiàn)都是針對(duì)美國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行的研究，各類(lèi)相關(guān)模型背后隱含的經(jīng)濟(jì)機(jī)制也都是相類(lèi)似的：即對(duì)股票價(jià)格的負(fù)面沖擊將會(huì)降低杠桿交易者的抵押品價(jià)值，當(dāng)股價(jià)大幅下跌時(shí)，這些杠桿交易者可能不得不對(duì)股票進(jìn)行清算來(lái)滿(mǎn)足保證金的要求，從而會(huì)導(dǎo)致股價(jià)進(jìn)一步下滑；反之，當(dāng)股票價(jià)格上漲時(shí)，由于保證金交易的杠桿性，會(huì)推動(dòng)股價(jià)進(jìn)一步上漲，這也就是Garbade（1982）[1]所提出的所謂金字塔式（Paramiding/De-Pyramiding）效應(yīng)。

盡管如此，各個(gè)文獻(xiàn)得出的結(jié)論卻各異。Largay（1973）[2]和Eckardt Jr and Rogoff（1976）[3]都研究了1968―1969年間NYSE和AMEX對(duì)部分投機(jī)性比較強(qiáng)的股票施加100%保證金約束對(duì)股票價(jià)格、成交量以及波動(dòng)性的影響，結(jié)果發(fā)現(xiàn)施加100%保證金約束后這些股票的價(jià)格、成交量以及波動(dòng)性均顯著下降。Hardouvelis（1988，1990）[4-5]的實(shí)證結(jié)果也發(fā)現(xiàn)初始保證金要求的高低和股票價(jià)格的波動(dòng)性之間存在顯著為負(fù)的相關(guān)關(guān)系，而且提高初始保證金要求從長(zhǎng)期來(lái)看會(huì)減小股票價(jià)格對(duì)其基本價(jià)值的偏離。因此，他認(rèn)為保證金這一手段對(duì)限制投機(jī)交易是一個(gè)極為有效的政策工具。

Hardouvelis（1988，1990）文章發(fā)表后便引起了眾多學(xué)者的爭(zhēng)議。Hsieh and Miller（1990）[6]提出了對(duì)其研究方法（即采用變量的水平值來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析）的質(zhì)疑，并采用變量的一階差分對(duì)同一時(shí)期的美國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行了研究，發(fā)現(xiàn)并沒(méi)有證據(jù)表明美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)初始保證金要求的調(diào)整會(huì)影響股票市場(chǎng)的波動(dòng)性。而且，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)初始保證金要求的調(diào)整往往是追隨（Follow）而不是引導(dǎo)（Lead）股票市場(chǎng)波動(dòng)性的變化。Kumar，F(xiàn)erris and Chance（1991）[7]也認(rèn)為保證金的調(diào)整與股票價(jià)格的波動(dòng)性之間不存在一致的關(guān)系，因此美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)法通過(guò)調(diào)整保證金要求來(lái)達(dá)到提高或降低市場(chǎng)波動(dòng)性的目的。Kupiec and Sharpe（1991）[8]建立的世代交迭模型（Overlapping Generations Model）同樣發(fā)現(xiàn)初始保證金的設(shè)置既可能提高也可能降低股票價(jià)格的波動(dòng)性，主要取決于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)背后的微觀(guān)結(jié)構(gòu)。

由于學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界對(duì)于保證金這一政策工具的有效性始終未達(dá)成一致的看法，而利用美國(guó)市場(chǎng)數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究的一個(gè)局限性在于美聯(lián)儲(chǔ)自1934年以來(lái)僅僅對(duì)保證金比率調(diào)整了22次，并且自1974年以來(lái)就再未調(diào)整過(guò)，因此美國(guó)市場(chǎng)的數(shù)據(jù)并不足以就這一問(wèn)題給出可信服的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)結(jié)果。于是，Hardouvelis and Peristiani（1992）[9]轉(zhuǎn)而研究了東京股票交易所（TSE）的保證金調(diào)整情況。日本的保證金交易制度自1951年起開(kāi)始施行，從1951年到1992年TSE就調(diào)整了100多次保證金要求。Hardouvelis and Peristiani（1992）發(fā)現(xiàn)，如果控制了股票收益水平的影響后則保證金比率的變化與股票的條件波動(dòng)率顯著負(fù)相關(guān)，從而得出了保證金這一政策工具對(duì)于穩(wěn)定二戰(zhàn)后的日本證券市場(chǎng)有著明顯的作用這一結(jié)論。然而，Lee and Yoo（1993）[10]對(duì)美國(guó)、日本、韓國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣市場(chǎng)的研究卻發(fā)現(xiàn)，在短期影響方面，除了日本市場(chǎng)在調(diào)低保證金比率時(shí)對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)性有顯著影響外，其余市場(chǎng)的效果均不明顯。在長(zhǎng)期影響方面則所有市場(chǎng)股票價(jià)格的波動(dòng)性都不受保證金比率調(diào)整的影響。

近年來(lái)，隨著越來(lái)越多的新興市場(chǎng)開(kāi)始推行信用交易，關(guān)于保證金水平調(diào)整與股票市場(chǎng)波動(dòng)性之間關(guān)系的討論又再度引起學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的廣泛關(guān)注。Fortune（2001）[11]發(fā)現(xiàn)保證金貸款數(shù)量與下一期的股票價(jià)格水平和波動(dòng)性之間存在顯著為正的相關(guān)關(guān)系。Hardouvelis and Theodossiou （2002）[12]就Hsieh and Miller（1990）等對(duì)其研究方法的質(zhì)疑進(jìn)行了反駁，認(rèn)為Hsieh and Miller（1990）等采用變量的一階差分而不用水平值來(lái)進(jìn)行研究將會(huì)遺漏那些滯后的波動(dòng)性和保證金要求對(duì)模型估計(jì)的影響，從而得出錯(cuò)誤的結(jié)論。除了同樣得出保證金比率的高低與股票價(jià)格的波動(dòng)性之間存在顯著為負(fù)的相關(guān)關(guān)系外，他們還進(jìn)一步發(fā)現(xiàn)在牛市中這一關(guān)系格外顯著，但在熊市中則并不顯著。Li（2006）[13]的模型結(jié)果也表明，較高的保證金要求可以通過(guò)限制人的投機(jī)能力，從而降低股票價(jià)格水平及其波動(dòng)性。

就臺(tái)灣市場(chǎng)而言，王（1992）[14]的實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，1987―1990年間臺(tái)灣市場(chǎng)融資比率及融券保證金成數(shù)的調(diào)整并不是股市波動(dòng)率的Granger原因，但股市波動(dòng)率卻是融資比率及融券保證金成數(shù)調(diào)整的Granger原因。許哲源（1992）[15]發(fā)現(xiàn)從日數(shù)據(jù)來(lái)看，1981―1991年間臺(tái)灣市場(chǎng)融資比率和融券保證金成數(shù)的調(diào)整對(duì)股市波動(dòng)率并無(wú)顯著影響，但從月數(shù)據(jù)來(lái)看，融資比率與股價(jià)波動(dòng)率之間存在顯著為正的相關(guān)關(guān)系，而融券保證金成數(shù)對(duì)股價(jià)波動(dòng)率的影響則不顯著。柳春成（1996）[16]探討了1982―1990年間信用交易保證金比率的調(diào)整對(duì)臺(tái)灣股市波動(dòng)率的影響，發(fā)現(xiàn)整體而言保證金比率的調(diào)整是一個(gè)無(wú)效的政策工具，但對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)投資組合中的證券而言，無(wú)論調(diào)高還是調(diào)低保證金比率，股票價(jià)格的波動(dòng)性都顯著擴(kuò)大。Hsu（1996）[17]對(duì)1981―1991年臺(tái)灣市場(chǎng)的研究發(fā)現(xiàn)，從短期來(lái)看，只有極少的幾次保證金調(diào)整對(duì)股市波動(dòng)性有顯著影響；從長(zhǎng)期來(lái)看，保證金調(diào)整對(duì)股市波動(dòng)性并無(wú)顯著影響。蕭憲鴻（1997）[18]探討了1988―1990年以及1996―1997年信用交易保證金比率的變動(dòng)對(duì)股指收益率及其波動(dòng)性的影響，發(fā)現(xiàn)提高信用交易保證金比率無(wú)法降低股價(jià)的波動(dòng)性，但降低信用交易保證金比率卻會(huì)加大股價(jià)的波動(dòng)性。姚海青等（1999）[19]用GARCH模型研究了融資比率與融券保證金成數(shù)調(diào)整對(duì)股價(jià)波動(dòng)性的影響，發(fā)現(xiàn)融資比率與融券保證金成數(shù)的調(diào)整并不會(huì)對(duì)股價(jià)的波動(dòng)性產(chǎn)生影響。郝翠翎（2002）[20]用事件研究的方法以及GARCH模型檢驗(yàn)了保證金比率的變化對(duì)其所構(gòu)造的股票組合價(jià)格波動(dòng)性的影響，發(fā)現(xiàn)保證金比率和股價(jià)的波動(dòng)性之間存在負(fù)的相關(guān)關(guān)系。

三、實(shí)證研究

（一）樣本選擇和變量的計(jì)算

由于自1997年10月21日起，臺(tái)灣市場(chǎng)信用交易的保證金比率不再與股指聯(lián)動(dòng)，而改由財(cái)政部依據(jù)市場(chǎng)及經(jīng)濟(jì)環(huán)境的需要來(lái)擬定和調(diào)整，因此我們選取1997年10月21日到2007年7月31日臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)的日數(shù)據(jù)臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)的數(shù)據(jù)來(lái)自Wind資訊。進(jìn)行研究，并根據(jù)表3中1997年10月21日之后的7次（不包括1997年10月21日那次調(diào)整）融券保證金成數(shù)調(diào)整時(shí)間，將總的樣本期間劃分為8個(gè)子區(qū)間。

1．指數(shù)日收益率的計(jì)算

3．代表融券保證金成數(shù)調(diào)整的虛擬變量

為了研究融券保證金調(diào)整是否會(huì)對(duì)股票市場(chǎng)的波動(dòng)率產(chǎn)生影響，對(duì)應(yīng)于1997年10月21日之后的7次融券保證金成數(shù)調(diào)整，我們引入了7個(gè)代表融券保證金成數(shù)調(diào)整的虛擬變量，其中i=1，2，…，7，本次融券保證金成數(shù)調(diào)整后到下一次融券保證金成數(shù)調(diào)整前該變量值為1，其他時(shí)段該變量值為0。

（二）模型設(shè)定

根據(jù)Hardouvelis and Theodossiou（2002）的研究結(jié)果，當(dāng)期的股市波動(dòng)率水平會(huì)受到上一期的股市波動(dòng)率水平，上一期的波動(dòng)率沖擊（用上一期股市收益率的絕對(duì)值來(lái)表示），以及上一期的股市收益率（主要用于控制所謂的杠桿效應(yīng)）的影響，因此，本文的研究將基于下述模型來(lái)進(jìn)行：

方程（3）的參數(shù)估計(jì)結(jié)果如表4所示。從表4中可以看到，t-1期的市場(chǎng)波動(dòng)率水平和t-1期的波動(dòng)率沖擊對(duì)t期的市場(chǎng)波動(dòng)性都有顯著為正的影響，而t-1期的收益率則對(duì)t期的波動(dòng)性有顯著為負(fù)的影響。對(duì)于本文研究的重點(diǎn)，即融券保證金成數(shù)的調(diào)整對(duì)股市波動(dòng)性的影響，我們可以看到7個(gè)虛擬變量中有4個(gè)達(dá)到顯著性水平。代表融券保證金成數(shù)調(diào)高的虛擬變量D5、D6的系數(shù)均顯著為正，D2、D4雖然系數(shù)為負(fù)但并不顯著；代表融券保證金成數(shù)調(diào)低的虛擬變量D1、D7的系數(shù)均顯著為負(fù)，D3的系數(shù)雖然為正但也并不顯著。因此，整體而言，調(diào)高融券保證金成數(shù)將增大股市的波動(dòng)率，而調(diào)低融券保證金成數(shù)將減小股市的波動(dòng)率。此外，融券保證金成數(shù)的下調(diào)可以視作對(duì)賣(mài)空限制的放寬，這也就意味著放寬賣(mài)空約束不僅不會(huì)使市場(chǎng)的波動(dòng)性變大反而會(huì)使市場(chǎng)的波動(dòng)性減小。

為什么會(huì)有這樣一種結(jié)果呢？Kumar，F(xiàn)erris and Chance（1991）認(rèn)為證券市場(chǎng)上主要有兩類(lèi)活躍的參與者：一是投機(jī)者；二是理易者。前者的投機(jī)活動(dòng)會(huì)使證券價(jià)格偏離其均衡價(jià)值，從而增大市場(chǎng)的波動(dòng)性。而后者主要根據(jù)已有的信息來(lái)預(yù)測(cè)股票的收益和風(fēng)險(xiǎn)，然后做出買(mǎi)賣(mài)決策。這種基于信息因素和流動(dòng)性因素的交易活動(dòng)可以增加市場(chǎng)的流動(dòng)性，從而降低股市的波動(dòng)性。因此保證金比率的調(diào)整對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)性的影響存在兩種截然相反的效果：一方面，保證金比率的調(diào)整意味著交易成本的變化，調(diào)高保證金比率可以在一定程度上限制投機(jī)者的投機(jī)行為，從而降低市場(chǎng)的波動(dòng)性，這也就是所謂的“投機(jī)性效應(yīng)”（Speculative Effect），其背后所隱含的經(jīng)濟(jì)機(jī)制也就是Garbade（1982）提出的所謂金字塔式效應(yīng)；另一方面，調(diào)高保證金比率也會(huì)增加理易者的交易成本，隨著理易者交易活動(dòng)的下降甚至部分理易者退出市場(chǎng)，市場(chǎng)的流動(dòng)性就會(huì)下降，從而波動(dòng)性增大，這也就是所謂的流動(dòng)性效應(yīng)（Liquidity Effect）。因此，保證金比率調(diào)整對(duì)證券市場(chǎng)的實(shí)際影響要取決于這兩個(gè)方面的力量對(duì)比。如果投機(jī)性效應(yīng)較大，則調(diào)高保證金比率可以降低證券市場(chǎng)的波動(dòng)性；反之，則調(diào)高保證金比率不僅不會(huì)降低證券市場(chǎng)的波動(dòng)性，反而可能提高證券市場(chǎng)的波動(dòng)性。從本文的實(shí)證結(jié)果來(lái)看，顯然流動(dòng)性效應(yīng)占了主要地位。

此外，融券保證金成數(shù)的下調(diào)可以視作對(duì)賣(mài)空限制的放寬，本文的實(shí)證結(jié)果也就意味著放寬賣(mài)空約束不僅不會(huì)使得市場(chǎng)的波動(dòng)性變大反而會(huì)使得市場(chǎng)的波動(dòng)性減小。筆者認(rèn)為這主要是由于如果市場(chǎng)不允許賣(mài)空或者對(duì)賣(mài)空交易限制較為嚴(yán)格，則會(huì)呈現(xiàn)單邊運(yùn)行態(tài)勢(shì)，一旦出現(xiàn)嚴(yán)重的供求失衡，市場(chǎng)便會(huì)產(chǎn)生巨幅的振蕩。而如果引入賣(mài)空交易機(jī)制或者放寬對(duì)賣(mài)空交易的限制，則可以增加證券的供給彈性。當(dāng)證券價(jià)格因?yàn)橥顿Y者的過(guò)度追捧或是惡意炒作而變得虛高時(shí)，市場(chǎng)中理性的投資者會(huì)及時(shí)察覺(jué)到這種現(xiàn)象，賣(mài)空這些價(jià)格被高估的股票，從而使得這些股票的供給量明顯增加，這一方面可以緩解市場(chǎng)上對(duì)這些股票供不應(yīng)求的緊張局面，抑制股價(jià)泡沫的繼續(xù)生成和膨脹；另一方面，也會(huì)向其他投資者傳遞股價(jià)被高估的信號(hào)，促使過(guò)度高漲的證券市場(chǎng)重新趨于理性。此外，當(dāng)這些被高估的股票因泡沫破滅而出現(xiàn)價(jià)格下跌時(shí)，先前賣(mài)空這些股票的投資者因到期交割的需要又會(huì)重新買(mǎi)入這些股票，這一方面會(huì)增加市場(chǎng)對(duì)這些股票的有效需求，在某種程度上起到“托市”的作用；另一方面也會(huì)向其他投資者傳遞股價(jià)被低估的信號(hào)，促使股價(jià)回復(fù)到真實(shí)的價(jià)值水平上來(lái)，從而達(dá)到穩(wěn)定證券市場(chǎng)的效果。

四、結(jié)論與建議

目前世界上絕大部分發(fā)達(dá)市場(chǎng)都允許賣(mài)空交易，自1990年以來(lái)新興市場(chǎng)中允許賣(mài)空交易的比例也不斷提高。部分國(guó)家的監(jiān)管層之所以遲遲不敢放開(kāi)對(duì)賣(mài)空交易的限制，其主要原因之一就是擔(dān)心賣(mài)空交易可能會(huì)引起過(guò)度投機(jī)從而導(dǎo)致市場(chǎng)的波動(dòng)性加大，甚至引發(fā)市場(chǎng)危機(jī)。但是從本文的實(shí)證結(jié)果可以看到，融券保證金成數(shù)的下調(diào)，即放寬賣(mài)空約束不僅不會(huì)使得市場(chǎng)的波動(dòng)性變大反而會(huì)使得市場(chǎng)的波動(dòng)性減小。只要我們?cè)谕瞥鲑u(mài)空機(jī)制后加強(qiáng)對(duì)賣(mài)空交易活動(dòng)的監(jiān)管，強(qiáng)化與賣(mài)空交易相關(guān)的信息披露，引入賣(mài)空機(jī)制并不會(huì)造成市場(chǎng)的過(guò)度波動(dòng)，反而可以提高市場(chǎng)的流動(dòng)性，起到穩(wěn)定市場(chǎng)的積極作用。

此外，就我國(guó)而言，根據(jù)2006年8月21日滬深交易所公布的《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》，目前上交所和深交所對(duì)融資和融券交易保證金比例的規(guī)定均為：初始保證金比例不得低于50%，維持保證金比例不得低于130%。盡管實(shí)施細(xì)則中并未提及保證金比率的調(diào)整問(wèn)題，但筆者認(rèn)為信用交易機(jī)制的推出可以為證券市場(chǎng)的監(jiān)管部門(mén)提供一種靈活、透明及制度化的監(jiān)管工具和宏觀(guān)調(diào)控手段。以融券交易保證金比率的調(diào)整為例，當(dāng)監(jiān)管部門(mén)發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)中的證券價(jià)格因?yàn)樯蠞q過(guò)高而出現(xiàn)泡沫的跡象時(shí)，可以下調(diào)融券保證金要求；反之，則可以上調(diào)融券保證金要求。盡管目前有些學(xué)者認(rèn)為保證金的調(diào)整往往滯后于市場(chǎng)的變動(dòng)，并非是一個(gè)有效的政策工具，但筆者認(rèn)為其最重要的意義就在于給投資者傳遞了一種信號(hào)，理性的投資者必然會(huì)通過(guò)對(duì)這種消息的消化和吸收來(lái)調(diào)整自身的預(yù)期和行動(dòng)，從而改變證券市場(chǎng)的供求力量。

總之，信用交易是一把雙刃劍，在為證券市場(chǎng)帶來(lái)有效性和流動(dòng)性的同時(shí)，也可能給市場(chǎng)帶來(lái)某些負(fù)面的影響。但近年來(lái)隨著證券市場(chǎng)的發(fā)展，信息的透明性和監(jiān)管的有效性都在逐步提高，對(duì)于廣大的新興市場(chǎng)而言，引入信用交易特別是賣(mài)空交易的利是明顯大于弊的。在建立信用交易制度的過(guò)程中我們一定要注意考慮本國(guó)的金融結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)的發(fā)達(dá)程度和實(shí)際監(jiān)管水平，從而設(shè)計(jì)出最適合本國(guó)證券市場(chǎng)的交易規(guī)則。

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第4篇：證券股票論文范文

司法會(huì)計(jì)鑒定書(shū)

（文號(hào)）

（鑒定專(zhuān)用用章）

（日期）

緒 言

×年×月×日，本院法紀(jì)檢察科提出委托，要求對(duì)A某某案中直接經(jīng)濟(jì)損失數(shù)額作出司法會(huì)計(jì)鑒定結(jié)論。

A某某，男，×歲，大專(zhuān)文化程度，現(xiàn)任甲公司證券業(yè)務(wù)部副經(jīng)理。×年×月×日，其在未對(duì)新開(kāi)戶(hù)股民B某某賬戶(hù)完成驗(yàn)資的情況下，擅自允許該戶(hù)全額透支交易近×元，給本單位造成巨大經(jīng)濟(jì)損失。

檢驗(yàn)收集了與A×#B某某股東賬戶(hù)相聯(lián)系的甲公司證券業(yè)務(wù)部×年×月×日和×年×月×日的B某某資金賬戶(hù)及其相關(guān)的交割單和委托單、中央登記結(jié)算公司A×#B某某股東賬戶(hù)籌碼清單等會(huì)計(jì)資料。

檢驗(yàn)采用核對(duì)法和分析法，逐一核對(duì)交易數(shù)量、金額和委托手續(xù)，對(duì)比委托價(jià)與成交價(jià)、申報(bào)時(shí)間與成交時(shí)間，計(jì)算虧損數(shù)額。

所列檢材均冠以S字母，統(tǒng)一以?xún)晌粩?shù)編號(hào)。

檢 驗(yàn)

1.甲公司證券業(yè)務(wù)部B某某資金賬戶(hù)記錄：×年×月×日開(kāi)戶(hù)，未存入資金，×年×月×日賣(mài)出股票收回資金×元，×年×月×日與×年×月×日之間無(wú)記錄（見(jiàn)S03）。

2.甲公司證券業(yè)務(wù)部B某某資金賬戶(hù)×年×月×日清算交割單及其配對(duì)交割單記錄：先買(mǎi)入后賣(mài)出，再買(mǎi)入再賣(mài)出；共×股票×股，成交總額×元，賣(mài)出×股，成交總額×元，軋差-×元，與當(dāng)日余額一致。顯然，該戶(hù)未曾存入資金，第一、第二筆買(mǎi)入交易系全額透支。×年×月×日以上資料記錄：賣(mài)出×股票×股，成交總額×元。至此，×股×股票全部平倉(cāng)，交易虧損×元，與×年×月×日余額一致（見(jiàn)S01、S02）。

3.甲公司證券業(yè)務(wù)部B某某資金賬戶(hù)買(mǎi)入×股×股票有委托單，其中，×股委托價(jià)與成交價(jià)一致，申報(bào)時(shí)間與成交時(shí)間幾乎一致；×股委托價(jià)與成交價(jià)一致，申報(bào)時(shí)間等于成交時(shí)間；×股與×股合填一份委托單，且混填×股和×股賣(mài)出；×股委托價(jià)與成交價(jià)相近，申報(bào)時(shí)間等于成交時(shí)間（見(jiàn)S04至S36、附表）。

4.甲公司證券業(yè)務(wù)部B某某資金賬戶(hù)賣(mài)出×股×股票，僅有×年×月×日表明×股賣(mài)出委托的×股和×股兩份賣(mài)出委托單，但另有×股和×股賣(mài)出混填在×股買(mǎi)人委托單上；×股委托價(jià)與成交價(jià)相近，申報(bào)時(shí)間與成交時(shí)間幾乎一致（見(jiàn)S05、S37至附表）。

5.中央登記結(jié)算公司A×#B某某股東賬戶(hù)籌碼清單顯示，該戶(hù)×年×月×日賣(mài)出×股，系乙公司證券業(yè)務(wù)部強(qiáng)行平倉(cāng)，無(wú)委托單（見(jiàn)S57、附表）。

6.甲公司證券業(yè)務(wù)部B某某資金賬戶(hù)清算交割單顯示，每筆交易數(shù)量和成交總額均與配對(duì)交割單數(shù)量和成交總額合計(jì)數(shù)一致（見(jiàn)S01至S02、S06至S36、S39至S56）。

論 證

1.按股票交易管理規(guī)定，股民開(kāi)設(shè)資金賬戶(hù)需存入一定數(shù)量的資金，并只能在此額度內(nèi)買(mǎi)入股票；委托單限填一次同向交易委托內(nèi)容，更不能混填反向交易委托內(nèi)容。履行股票交易管理的行為人理應(yīng)制止這些不規(guī)范的交易行為。

2.按股票交易管理規(guī)定，委托人須在事先填妥委托單，管理行為人應(yīng)對(duì)買(mǎi)入委托人的資金狀況嚴(yán)格審核，決定是否向交易員申報(bào)，避免出現(xiàn)既委托價(jià)等于成交價(jià)，又申報(bào)時(shí)間等于成交時(shí)間的情況。

3.按最高人民檢察院有關(guān)罪認(rèn)定的規(guī)定，直接經(jīng)濟(jì)損失必須是與管理活動(dòng)有直接因果關(guān)系，且對(duì)財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的喪失，行為人顯已不具備挽回能力。若嚴(yán)格規(guī)范交易行為，上述B某某賬戶(hù)的虧損當(dāng)可避免。且根據(jù)中央登記結(jié)算公司A×#B某某股東賬戶(hù)籌碼清單，現(xiàn)籌碼已全部平倉(cāng)，管理行為人顯已無(wú)力挽回?fù)p失，所以，×元符合以上的兩個(gè)條件。

4.按股票交易管理規(guī)定，股票業(yè)務(wù)與自營(yíng)業(yè)務(wù)的賬戶(hù)必須分開(kāi)，因此，不能將在B某某賬戶(hù)非法自營(yíng)交易所獲取的盈利視為彌補(bǔ)該賬戶(hù)虧損的能力。

結(jié) 論

因甲公司證券業(yè)務(wù)部股票交易管理行為人疏于職守，使B某某賬戶(hù)交易行為嚴(yán)重不規(guī)范，造成直接經(jīng)濟(jì)損失×元（大寫(xiě)）。

鑒定人：

（簽 章）

（鑒定資格證書(shū)號(hào)：×）

復(fù)核人：

日期：

第二部分文證審查意見(jiàn)

司法會(huì)計(jì)文證審查意見(jiàn)書(shū)

文號(hào)

一、基本情況

x年x月x日，公訴人某某某提出委托，要求對(duì)A某某案件中的司法會(huì)計(jì)鑒定結(jié)論文書(shū)進(jìn)行審查。

x鑒定機(jī)構(gòu)提供的鑒定結(jié)論稱(chēng)，因甲公司證券業(yè)務(wù)部股票交易管理行為人疏于職守，使B某某賬戶(hù)交易行為嚴(yán)重不規(guī)范，造成直接經(jīng)濟(jì)損失×元。

二、審查情況

該鑒定思路清晰、方法得當(dāng)、檢驗(yàn)充分，但論證尚缺火候。需在“所收集檢材是否合法”和“所收集檢材是否真實(shí)有效”兩個(gè)問(wèn)題上，補(bǔ)充論證。

第5篇：證券股票論文范文

論文關(guān)鍵詞：投資者行為；理性投資；均衡市場(chǎng)

一、投資者行為理論形成與發(fā)展

自從經(jīng)濟(jì)學(xué)誕生以來(lái)，“經(jīng)濟(jì)人”思想一直統(tǒng)治經(jīng)濟(jì)學(xué)界。在古典經(jīng)濟(jì)學(xué)家看來(lái)，市場(chǎng)機(jī)制如同“無(wú)形之手”支配著“經(jīng)濟(jì)人”行為，市場(chǎng)價(jià)格能夠隨著供給與需求的變化及時(shí)調(diào)整，社會(huì)經(jīng)濟(jì)始終處于均衡狀態(tài)。均衡理論自從亞當(dāng)·斯密創(chuàng)立以來(lái)，經(jīng)新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)派馬歇爾、瓦爾拉斯及貨幣學(xué)派的弗里德曼，理性預(yù)期學(xué)派的盧卡斯等人的深人研究，日臻完善，成為描述市場(chǎng)運(yùn)作方式最全面、系統(tǒng)的理論。均衡理論涉及到經(jīng)濟(jì)學(xué)的各個(gè)領(lǐng)域，投資者行為理論是均衡市場(chǎng)理論的延伸，是均衡分析方法在證券市場(chǎng)中的運(yùn)用。

1952年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里·馬柯威茨(HarryMarkowitz)發(fā)表了題為《資本選擇》的論文，運(yùn)用收益、方差的分析方法，確立了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的有效邊界，形成了最優(yōu)資產(chǎn)組合的思想。該理論被認(rèn)為是運(yùn)用均衡思想建立的最早的資產(chǎn)管理模型。20世紀(jì)60年代，夏普(william sharpe)和林特(Johnlinter)與莫西(Janmossion)以資產(chǎn)組合模型為基礎(chǔ)創(chuàng)立了資本資產(chǎn)定價(jià)理論(CAPM模型)。該理論在一般均衡框架下研究單個(gè)投資者理性選擇而形成的整體市場(chǎng)均衡，用證券市場(chǎng)線(xiàn)來(lái)描述證券價(jià)格的形成機(jī)制，即在均衡條件下證券的收益與風(fēng)險(xiǎn)成正比的關(guān)系。投資者通過(guò)分散投資化解非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)則是單個(gè)證券對(duì)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的敏感度(B值)。投資者依據(jù)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)得到相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。投資收益的正態(tài)分布和收益與風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)稱(chēng)性是CAPM模型所揭示的均衡股票市場(chǎng)的實(shí)質(zhì)。CAPM模型把均衡分析、理性選擇運(yùn)用到證券市場(chǎng)，把風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益看成是風(fēng)險(xiǎn)證券對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的敏感度來(lái)決定的，把系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)作為風(fēng)險(xiǎn)概念運(yùn)用到資本市場(chǎng)分析中，被稱(chēng)之為證券市場(chǎng)理論的革命。但由于CAPM模型建立在嚴(yán)格的假設(shè)條件之上的，后來(lái)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)其有效性提出了質(zhì)疑。羅斯(Ross1976)認(rèn)為，在平均分散的競(jìng)爭(zhēng)性市場(chǎng)中，風(fēng)險(xiǎn)證券組合的收益與風(fēng)險(xiǎn)在實(shí)證中是不可能測(cè)定的。20世紀(jì)70年代中期，羅斯創(chuàng)立了投資者套利定價(jià)理論(APT模型)。與CAPM相比，ATP放松了假設(shè)條件，認(rèn)為影響證券收益的不是一個(gè)因子，而是多個(gè)因子，證券的收益同影響收益的多個(gè)因子有關(guān)(因子模型)。投資人在不增加風(fēng)險(xiǎn)的情況下尋找相同因子對(duì)相同股票產(chǎn)生不同影響的投資機(jī)會(huì)。因子模型表明承擔(dān)相同因素風(fēng)險(xiǎn)的證券應(yīng)是有相同的收益，而當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)證券的價(jià)格處于非均衡狀態(tài)時(shí)，就產(chǎn)生了套利機(jī)會(huì)，套利活動(dòng)將改變證券的收益，使證券市場(chǎng)達(dá)到均衡。

投資者行為理論的又一個(gè)分析視角是有效市場(chǎng)理論。如果說(shuō)資產(chǎn)組合理論解決了均衡證券市場(chǎng)中的收益與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系問(wèn)題，那么，作為均衡市場(chǎng)的又一支點(diǎn)的有效市場(chǎng)理論(EMH)則解決了證券價(jià)格的形成機(jī)制問(wèn)題。早在1900年法國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家巴歇利爾(I~uisbachelier)就提出了商品價(jià)格的隨機(jī)波動(dòng)原理，商品的當(dāng)前價(jià)格是對(duì)其未來(lái)價(jià)格的無(wú)偏差估計(jì)，商品的現(xiàn)在價(jià)格等于其未來(lái)的期望價(jià)格。1938年，美國(guó)投資理論家威廉斯(williams)提出了證券的內(nèi)在價(jià)值是由未來(lái)股利的折現(xiàn)所決定的。該理論認(rèn)為人們可以通過(guò)完全信息及理性預(yù)期判斷股票的價(jià)值，投資者的行為反映市場(chǎng)的信息。1959年英國(guó)統(tǒng)計(jì)學(xué)家坎達(dá)爾(kendal1)研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)呈隨機(jī)游走規(guī)律，證券未來(lái)的價(jià)格獨(dú)立于當(dāng)前的價(jià)格，價(jià)格變化完全是隨機(jī)的，不存在特定的規(guī)律。1970年法碼(Fama)在對(duì)過(guò)去的有效市場(chǎng)理論進(jìn)行系統(tǒng)的總結(jié)的基礎(chǔ)上，提出了完整的有效市場(chǎng)理論框架，法碼(Fama)給有效市場(chǎng)的定義是，有效市場(chǎng)的證券價(jià)格總是可以體現(xiàn)可獲得信息變化的影響。托賓認(rèn)為股票市場(chǎng)的有效性包括：有效信息、有效組織、有效評(píng)價(jià)。即在公開(kāi)信息、市場(chǎng)無(wú)障礙條件下，證券價(jià)格能夠被市場(chǎng)充分反映。

資產(chǎn)組合理論、有效市場(chǎng)理論構(gòu)成了現(xiàn)代均衡股票市場(chǎng)理論的基石。“理性人”與信息充分是其共同的理論假設(shè)，均衡市場(chǎng)和有效市場(chǎng)是其理論的結(jié)論。但20世紀(jì)90年代以來(lái)，隨著金融市場(chǎng)各種“異象”的積累，基于理性分析的均衡市場(chǎng)分析范式在理論與實(shí)踐上都遇到了挑戰(zhàn)。首先，均衡市場(chǎng)假設(shè)的投資者完全理性及公開(kāi)信息在理論上受到了越來(lái)越多經(jīng)濟(jì)學(xué)家的質(zhì)疑。AndreiShleifer認(rèn)為投資者的偏好和理念符合的是心理學(xué)規(guī)律并不是標(biāo)準(zhǔn)的經(jīng)濟(jì)學(xué)模型。“投資者心態(tài)”是基于心理學(xué)的啟發(fā)，而不是貝葉斯理性的概念。其次，在實(shí)證方面，席勒(Shiller1981)發(fā)現(xiàn)股票波動(dòng)不是簡(jiǎn)單“價(jià)格由未來(lái)紅利凈現(xiàn)值決定”所能解釋的。就連法馬也承認(rèn)，基于證券過(guò)去收益所做的預(yù)測(cè)‘與早期的研究結(jié)論不相一致。正因?yàn)楣善笔袌?chǎng)存在著許多均衡理論所不能完全解釋的現(xiàn)象，激起了非均衡股票市場(chǎng)理論的誕生。行為金融理論認(rèn)為，實(shí)體經(jīng)濟(jì)與證券市場(chǎng)并非存在完整的線(xiàn)性關(guān)系，股票市場(chǎng)并非總是均衡的市場(chǎng)。因?yàn)橥顿Y者在面對(duì)不確定的未來(lái)世界時(shí)，并不能保證完全的理性，人們的投資行為僅具有有限理性的特征，而且心理因素在投資決策與資產(chǎn)定價(jià)中具有不可缺少的影響力。

二、投資者行為理論要點(diǎn)及現(xiàn)實(shí)意義

(一)投資者行為理論要點(diǎn)

均衡證券市場(chǎng)理論由其前提條件和結(jié)論兩部分組成。就研究方法來(lái)講，均衡股票市場(chǎng)理論以新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理性選擇和均衡分析為基礎(chǔ)。

第一，從經(jīng)濟(jì)人和理性人的角度研究人的行為：在行為動(dòng)機(jī)上，投資者總是追求自身利益最大化；在行為方式上，能夠在環(huán)境和約束條件下，選擇最優(yōu)的行動(dòng)方案。所以，證券投資者總是在既定風(fēng)險(xiǎn)條件下追求最大的收益，或者在既定收益條件下尋求最小的風(fēng)險(xiǎn)。

第二，以“市場(chǎng)出清”為依據(jù)，闡述信息的作用以及投資者對(duì)市場(chǎng)信息的反映。首先，市場(chǎng)的信息是公開(kāi)和真實(shí)的，不存在“非對(duì)稱(chēng)信息”；其次，信息的傳播渠道是暢通的，投資者能夠及時(shí)、準(zhǔn)確的獲得市場(chǎng)信息；最后，投資者能夠有足夠的知識(shí)和能力分析、判斷所獲得的信息，不存在對(duì)信息反映過(guò)度或者反映不足。

第三，同古典經(jīng)濟(jì)學(xué)一樣，均衡證券市場(chǎng)理論是在既定的市場(chǎng)制度下，來(lái)研究投資者的行為，或者說(shuō)，均衡證券市場(chǎng)理論認(rèn)為：市場(chǎng)機(jī)制是有效的，在自由競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)制度下，理性人的競(jìng)爭(zhēng)與選擇以及對(duì)收益與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡是均衡證券市場(chǎng)形成的動(dòng)力。

在既定的理論前提下，投資者行為理論得出的結(jié)論是證券市場(chǎng)是均衡的市場(chǎng)，均衡市場(chǎng)的特征體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

第一，投資者具有理性選擇的能力。作為理性的經(jīng)濟(jì)人，投資者能對(duì)證券做出合理的價(jià)值評(píng)估，在既定風(fēng)險(xiǎn)條件下追求最大的收益，或者在既定收益條件下尋求最小的風(fēng)險(xiǎn)。

第6篇：證券股票論文范文

    【論文摘要】《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)的開(kāi)展調(diào)動(dòng)了學(xué)生的學(xué)習(xí)積極性,加深了對(duì)理論知識(shí)的理解。但現(xiàn)有的理論教學(xué)過(guò)程中,如何利用有限的實(shí)驗(yàn)達(dá)到高效率?實(shí)驗(yàn)教學(xué)內(nèi)容的具體安排則起著關(guān)鍵作用。文章就《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)教學(xué)內(nèi)容進(jìn)行了探討。  

    《證券投資學(xué)》是一門(mén)理論性和實(shí)踐性結(jié)合緊密的課程,將理論教學(xué)內(nèi)容與證券投資實(shí)踐結(jié)合在一起,能加深學(xué)生對(duì)基本概念、基本原理的理解,增強(qiáng)學(xué)生學(xué)習(xí)的趣味性、操作性和感性認(rèn)識(shí),激發(fā)學(xué)生的主動(dòng)性和創(chuàng)新性,拓展學(xué)習(xí)的深度與廣度,提升學(xué)生分析問(wèn)題、解決問(wèn)題的能力和實(shí)踐動(dòng)手能力,從而提高金融學(xué)專(zhuān)業(yè)人才培養(yǎng)質(zhì)量。 

    一、《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)內(nèi)容的設(shè)計(jì)思想 

    目前開(kāi)設(shè)《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)的院校很多,但大多實(shí)驗(yàn)教學(xué)內(nèi)容相對(duì)分散,難以收到較好的效果。依據(jù)金融學(xué)專(zhuān)業(yè)全程式實(shí)驗(yàn)教學(xué)體系的思想,在講授《證券投資學(xué)》課程時(shí),將實(shí)踐教學(xué)的內(nèi)容與理論知識(shí)學(xué)習(xí)結(jié)合起來(lái),《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)主要針對(duì)課程中專(zhuān)業(yè)性較強(qiáng)、涉及范圍較少的單元,開(kāi)展針對(duì)性的專(zhuān)業(yè)實(shí)驗(yàn),進(jìn)行相關(guān)單項(xiàng)基本技能的訓(xùn)練并鞏固課堂教學(xué)中的理論知識(shí),同時(shí)重視與前續(xù)、后續(xù)課程內(nèi)容的銜接,避免實(shí)驗(yàn)教學(xué)內(nèi)容的交叉與重復(fù)。 

    二、《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)內(nèi)容設(shè)計(jì)的理論依據(jù) 

    理論知識(shí)是形成實(shí)踐能力、應(yīng)用能力的基礎(chǔ)。能力在掌握一定知識(shí)的基礎(chǔ)上經(jīng)過(guò)培養(yǎng)訓(xùn)練和實(shí)踐鍛煉才能形成。因此學(xué)生首先要打好實(shí)踐課堅(jiān)實(shí)的理論基礎(chǔ),為以后的課程實(shí)踐做好準(zhǔn)備。因此,課程實(shí)踐教學(xué)內(nèi)容設(shè)計(jì)需堅(jiān)持與理論教學(xué)相容性原則。要在有限的學(xué)時(shí)下,合理安排理論教學(xué)與實(shí)踐教學(xué)的時(shí)間,做到既保持理論知識(shí)體系傳授的完整性,又讓學(xué)生得到較充分的實(shí)踐性課程的訓(xùn)練。 

    國(guó)內(nèi)證券投資學(xué)的基本理論框架一般分為四大部分:證券投資的基礎(chǔ)理論、運(yùn)行理論、決策理論和調(diào)控理論與政策。由于金融專(zhuān)業(yè)《證券投資學(xué)》的前期課程《金融市場(chǎng)學(xué)》,已經(jīng)比較詳細(xì)的介紹了證券投資基礎(chǔ)理論中的證券投資工具股票、債券、基金、權(quán)證、期貨與期權(quán),而有關(guān)證券市場(chǎng)的運(yùn)行理論在投資銀行中也已重點(diǎn)介紹,這兩部分可不再重復(fù)介紹;在進(jìn)行《證券投資學(xué)》的講授中可以把內(nèi)容側(cè)重在證券投資的決策理論和調(diào)控理論與政策上。具體內(nèi)容包括:證券投資的組合分析、基本分析、技術(shù)分析,證券市場(chǎng)的調(diào)控與管理。由于金融專(zhuān)業(yè)《證券投資學(xué)》的后續(xù)課程是《證券投資技術(shù)分析》,因此,在《證券投資學(xué)》課程講授中技術(shù)分析的內(nèi)容只是簡(jiǎn)單介紹。 

    三、《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)設(shè)計(jì)的內(nèi)容 

    由于《證券投資學(xué)》課程實(shí)驗(yàn)學(xué)時(shí)有限(12學(xué)時(shí)),因此重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)內(nèi)容是對(duì)投資組合理論、證券特征線(xiàn)進(jìn)行驗(yàn)證,通過(guò)這部分實(shí)驗(yàn)課的教學(xué),使學(xué)生初步掌握證券投資的投資組合分析的驗(yàn)證,繪制無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券與一種風(fēng)險(xiǎn)證券組合的可行集、多種證券的最優(yōu)組合分析。具體步驟如下: 

    1.繪制無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券與一種風(fēng)險(xiǎn)證券組合的可行集 

    主要是需要計(jì)算一種證券的期望收益和標(biāo)準(zhǔn)差。 

    (1)數(shù)據(jù)的獲得。首先將大智慧軟件數(shù)據(jù)顯示周期選為月,使得股票價(jià)格為月度數(shù)據(jù),然后對(duì)股價(jià)進(jìn)行復(fù)權(quán)處理(通過(guò)復(fù)權(quán)處理使得股價(jià)不僅反映資本利得,還能反映紅利收益),最后導(dǎo)出到excel,得到股價(jià)數(shù)據(jù)。如果有數(shù)據(jù)庫(kù),也可以從數(shù)據(jù)庫(kù)中得到股價(jià)數(shù)據(jù)。 

    (2)計(jì)算股票的年度收益率。利用excel的自動(dòng)計(jì)算功能可以得出股票年度收益率數(shù)據(jù) 

    (3)計(jì)算該股票的期望收益與標(biāo)準(zhǔn)差。在D3單元格輸入excel自帶公式AVERAGE(C3:C18)就會(huì)輸出方正科技的期望收益,輸入STDEVP(C3:C18)可以輸出該股票的標(biāo)準(zhǔn)差。 

    (4)計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在無(wú)賣(mài)空時(shí)的組合收益和標(biāo)準(zhǔn)差。 

    ①把已知數(shù)據(jù)輸入excel表格,無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)本例中選擇銀行存款,收益為4.14%。 

    ②在表格中輸入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比重,并逐步遞減。由于有無(wú)賣(mài)空限制,所以風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比重依次遞增,兩者之和為1。在組合的期望投資收益率單元格輸入公式,本例中為A8*0.0414+B8*0.152。同理得到組合的標(biāo)準(zhǔn)差,當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合時(shí)組合的標(biāo)準(zhǔn)差公式為σp=|θσ|,本例為B8*0.3662。 

    ③畫(huà)出資本配置線(xiàn)。在excel菜單中點(diǎn)擊“插入”、“圖表”,選擇XY散點(diǎn)圖,平滑線(xiàn)散點(diǎn)圖。點(diǎn)擊下一步,在圖表源數(shù)據(jù)對(duì)話(huà)框中修改數(shù)據(jù)區(qū)域,X軸選擇標(biāo)準(zhǔn)差數(shù)據(jù)D8:D28,Y軸選擇期望收益率數(shù)據(jù)C8:C28。點(diǎn)擊下一步,選擇圖表保存位置,得到了資本配置線(xiàn)。 

    2.多種證券組合的最優(yōu)組合 

    如果只有兩種風(fēng)險(xiǎn)證券組合在一起,組合的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差可以用公式求出,并得到相應(yīng)的可行集曲線(xiàn),但是,當(dāng)組合的證券超過(guò)兩種時(shí),必須要更復(fù)雜的計(jì)算工具。本實(shí)驗(yàn)選取了其中的一種,采取規(guī)劃求解這一工具來(lái)達(dá)到實(shí)驗(yàn)?zāi)康摹?nbsp;

    (1)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的收集。實(shí)驗(yàn)中試圖計(jì)算多種股票組合在一起的時(shí)候的可行集,因此,還是要按照實(shí)驗(yàn)一的方法獲得四種股票的年度收益率,期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差。選取四支股票,除了要計(jì)算每支股票的期望收益率和標(biāo)準(zhǔn)差,還要計(jì)算他們之間的協(xié)方差,這里運(yùn)用COVAR這個(gè)函數(shù),計(jì)算方正科技和邯鄲鋼鐵的協(xié)方差就可以在單元格輸入COVAR(C3:C12,F3:F12),同理計(jì)算出其他協(xié)方差,就可以得到四支股票的協(xié)方差陣。 

    (2)四種股票最優(yōu)組合的計(jì)算。 

    ①規(guī)劃求解的安裝。在excel菜單中點(diǎn)擊“工具”、“加載宏”,出現(xiàn)加載宏的對(duì)話(huà)框,在對(duì)話(huà)框中選擇規(guī)劃求解,然后“確定”,這時(shí)規(guī)劃求解已經(jīng)成功安裝。 

    ②在excel表格中輸入已知數(shù)據(jù)。 

    ③建立運(yùn)算區(qū)域。把期望收益率數(shù)據(jù)填入到相關(guān)表格,在單元格中預(yù)留最優(yōu)投資比重、投資組合收益率、投資組合方差、標(biāo)準(zhǔn)差等。預(yù)設(shè)最優(yōu)投資比重為1、0、0、0,即全部投資于邯鄲鋼鐵這支股票上運(yùn)用矩陣運(yùn)算的方法計(jì)算出組合方差。并對(duì)組合方差開(kāi)方。 

    這樣我們就建立了一個(gè)運(yùn)算區(qū),建立了各單元格數(shù)據(jù)之間的關(guān)系。一個(gè)單元格數(shù)據(jù)的變動(dòng)就會(huì)引起其他數(shù)據(jù)做出相應(yīng)變動(dòng)。 

    ④通過(guò)規(guī)劃求解求出最優(yōu)解。在excel里建立約束條件區(qū)域,把相應(yīng)的約束條件列出,規(guī)劃求解的原理就在于電腦自動(dòng)對(duì)符合條件的解進(jìn)行篩選,得到最優(yōu)解,因此,必須準(zhǔn)確設(shè)定篩選條件。在這個(gè)約束條件區(qū),投資的比重相加應(yīng)該等于1,在相應(yīng)單元格輸入=SUM()。如果是無(wú)賣(mài)空情況,每個(gè)股票的投資比重都是>=0的,當(dāng)人為設(shè)定一個(gè)目標(biāo)收益率,電腦就會(huì)自動(dòng)的計(jì)算符合條件的標(biāo)準(zhǔn)差最小的解,這也就是所要找的最優(yōu)解。不斷的變換目標(biāo)收益率就得到了很多組最優(yōu)解就是要找的有效前沿。 

    點(diǎn)擊工具菜單,就會(huì)在其中找到規(guī)劃求解這一選項(xiàng),點(diǎn)擊打開(kāi)規(guī)劃求解對(duì)話(huà)框。在對(duì)話(huà)框中設(shè)置約束條件,最優(yōu)解就會(huì)自動(dòng)輸出到相應(yīng)運(yùn)算區(qū)。假設(shè)設(shè)置某一目標(biāo)單元格選擇“最小值”。約束條件在無(wú)賣(mài)空時(shí)應(yīng)該有三個(gè),一個(gè)是投資比重都應(yīng)該>=0,投資比重之和應(yīng)該等于1,然后輸入0.2,即目標(biāo)收益率先預(yù)設(shè)20%。目標(biāo)項(xiàng)、可變項(xiàng)和約束條件都輸入完畢就可以開(kāi)始計(jì)算了,點(diǎn)擊“求解”,電腦會(huì)自動(dòng)運(yùn)算出結(jié)果,點(diǎn)擊保存,就會(huì)發(fā)現(xiàn)在原來(lái)的計(jì)算區(qū)數(shù)據(jù)已經(jīng)更改。 

    在這個(gè)計(jì)算結(jié)果中,得到四種股票組合在一起,目標(biāo)收益是20%的時(shí)候,組合標(biāo)準(zhǔn)差最小的解,這時(shí)候得到的解就是四個(gè)投資比重,投資比重分別為0.36、0.63、0.1、0,這就是找到的最優(yōu)的組合。 

    ⑤建立數(shù)據(jù)區(qū)。前邊得到的最優(yōu)組合只是有效前沿的一個(gè)點(diǎn),要得到有效前沿的其他點(diǎn),就必須不斷的變換目標(biāo)收益率,得到不同的最優(yōu)解,最終畫(huà)出有效前沿。為了得到這樣一系列數(shù)據(jù),要建立數(shù)據(jù)區(qū)來(lái)保存不斷計(jì)算求出的結(jié)果。把組合收益為0.2,標(biāo)準(zhǔn)差0.33寫(xiě)入到數(shù)據(jù)區(qū)。接下來(lái)繼續(xù)運(yùn)用規(guī)劃求解工具,把約束條件中的目標(biāo)收益率20%變?yōu)槠渌麛?shù)據(jù),比如25%,求解就會(huì)得到另外一個(gè)最優(yōu)解,依次不斷變化該單元格,就會(huì)得到需要的一些組合,不變計(jì)算的結(jié)果就是我們最終得到了完整的數(shù)據(jù), 

    (3)既定目標(biāo)收益率最優(yōu)投資比重的求解。假如要投資于四支股票上,要求投資的收益率為28%,那么應(yīng)該怎么分配風(fēng)險(xiǎn)最小呢?前面的規(guī)劃求解實(shí)際上就可以解決這個(gè)問(wèn)題。只要在約束條件中添加0.28,即當(dāng)收益率要求28%時(shí),最優(yōu)的投資比重應(yīng)該是0、0.79、0.21、0。有賣(mài)空的時(shí)候也是如此計(jì)算,最終得到結(jié)果。 

    參考文獻(xiàn) 

    [1] 茲維博迪.投資學(xué)(第6版)[M].機(jī)械工業(yè)出版社. 

第7篇：證券股票論文范文

關(guān)于A(yíng)某某等挪用公款案司法會(huì)計(jì)鑒定報(bào)告

(文 號(hào))

緒言

應(yīng)貴院的聘請(qǐng),對(duì)A某某、B某某、C某某挪用公款案所涉及的財(cái)務(wù)事實(shí),進(jìn)行司法會(huì)計(jì)鑒定。

案情概述: X年X月X日至X年X月X日,甲公司經(jīng)理A某某、營(yíng)業(yè)部會(huì)計(jì)B某某,利用職務(wù)之便,將甲公司的公款借給乙公司總經(jīng)理C某某用于個(gè)人歸還借款、個(gè)人配資炒股等(以下略)。

鑒定要求: (1)A某某、B某某、C某某挪用公款X億元的查證。……(10)B某某挪用公款X萬(wàn)元的查證。

檢材提供:A某某、B某某、C某某、D某某等人涉案的財(cái)務(wù)書(shū)證和案件資料,由～檢察院提供。

檢驗(yàn)

(一)關(guān)于A(yíng)某某、B某某、C某某挪用公款X元的查證

經(jīng)查,根據(jù)提供的材料,X年X月X日至X年X月X日,丁公司向某銀行支行借款X元(見(jiàn)附件一/1-3);

X年X月X日至～X年X月X日,丁公司與甲公司簽訂委托國(guó)債回購(gòu)協(xié)議。丁公司用貸記憑證劃給甲公司X元[見(jiàn)查證情況(五)](見(jiàn)附件一/4-15)。

……(尚余部分,略。下同)。

(三)關(guān)于A(yíng)某某、B某某、C某某挪用公款X元的查證

經(jīng)查,根據(jù)提供的甲公司存款憑條顯示:X年X月X日、X年X月X日,d公司存入甲公司的～資金賬戶(hù)X元、X元,合計(jì)X元(見(jiàn)附件二/6-9)。

根據(jù)提供的甲公司取款憑條顯示:X年X月X日,C某某簽字從“～”資金賬戶(hù)取款X元[見(jiàn)查證情況C某某向甲公司借款去向]、從d公司取款X元。以上合計(jì)取款X元,歸還d公司X元(見(jiàn)附件一/140-143、二/14-16)。

……。

(六)關(guān)于A(yíng)某某、C某某撤銷(xiāo)“～”賬戶(hù)下的～股東賬戶(hù),將～股“～”股票轉(zhuǎn)到f公司的查證

經(jīng)查,X年X月X日,A某某不按與C某某所簽訂的借款協(xié)議的規(guī)定借款期限內(nèi)乙公司方(C某某)不得以任何方式將資金劃出本協(xié)議所涉及的資金賬戶(hù),卻同意C某某把指定交易的“～”賬戶(hù)下的～股東賬戶(hù)撤銷(xiāo)。根據(jù)甲公司取款憑條顯示:X年X月X日,由C某某簽字,將～股～股票,當(dāng)時(shí)市值約X元轉(zhuǎn)到f公司[見(jiàn)查證情況(一)C某某向甲公司借款去向(見(jiàn)附件一/146-147)]。

……。

(十)關(guān)于B某某挪用甲公司總部公款X元和提取現(xiàn)金X元的查證

經(jīng)查,根據(jù)甲公司X年X月X日的《情況說(shuō)明》稱(chēng):X年X月X日,B某某將甲公司總部遺留下來(lái)的以“～”為名的資金賬戶(hù)余額為X元,全部轉(zhuǎn)存到其虛構(gòu)的“～”股東賬戶(hù),用于其個(gè)人炒股(見(jiàn)附件六/1-4)。

同日,B某某還將甲公司總部遺留下來(lái)的以“～”為名的資金賬戶(hù)余額X元,用于其個(gè)人炒股等。其中:X元經(jīng)A某某簽字同意后取款,由B某某借給U某某X元轉(zhuǎn)存到B某某虛構(gòu)的“～”股東賬戶(hù);其余則由B某某以V某某的名義提走現(xiàn)金X元(見(jiàn)附件六/5-14)。

X年X月X日,U某某歸還本息X元。B某某全部轉(zhuǎn)存到其弟W某某的股東賬戶(hù),用于個(gè)人炒股(見(jiàn)附件六/15-277)。

論證

中華人民共和國(guó)證券法第三十七條規(guī)定:證券交易所、證券公司、證券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)從業(yè)人員、證券監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)工作人員和法律、行政法禁止參與股票交易的其他人員,在任期或者法定期內(nèi),不得直接或者以化名、借他人名義持有、買(mǎi)賣(mài)股票;第七十三條規(guī)定:在證券交易中,禁止證券公司及其從業(yè)人員挪用客戶(hù)所委托買(mǎi)賣(mài)的證券或者客戶(hù)賬戶(hù)上的資金,從事?lián)p害客戶(hù)利益的欺詐行為;第一百三十四條規(guī)定:證券公司自營(yíng)業(yè)務(wù)必須以自己公司的名義進(jìn)行,不得假借他人的名義或者以個(gè)人的名義進(jìn)行;第一百四十一條規(guī)定:證券公司接受委托買(mǎi)入證券,必須以客戶(hù)資金賬戶(hù)上實(shí)有的資金支付,不得為客戶(hù)融資交易。A某某、B某某和D某某等人的所作所為,顯然違反了證券法的上述規(guī)定。

結(jié)論

(一)X年X月X日至X年X月X日,甲公司經(jīng)理A某某、營(yíng)業(yè)部會(huì)計(jì)B某某,通過(guò)丁公司向銀行借款X元,向x公司等單位和個(gè)人借款X元,扣除應(yīng)付利息X元后,合計(jì)轉(zhuǎn)借給乙公司總經(jīng)理C某某X元。在此期間,C某某將戊公司和己公司委托理財(cái)款X元、X元也存入“～”資金賬戶(hù)。～從“～”、“～”、“～”資金賬戶(hù)取款,主要用于:投資庚公司、辛公司X元;支付甲公司借款利息X元;歸還委托理財(cái)款本金及利息等X元[包括從C某某開(kāi)設(shè)的“～”資金賬戶(hù)取款X元?dú)w還戊公司委托理財(cái)款[見(jiàn)鑒定結(jié)論(五)];轉(zhuǎn)入其他證券公司X元配資炒股[包括從C某某開(kāi)設(shè)的“～”資金賬戶(hù)取款X元],轉(zhuǎn)到戌公司[見(jiàn)鑒定結(jié)論(二)];支付c公司X元;歸還欠款等X元,包括從C某某“～”賬戶(hù)取款X元?dú)w還d公司[見(jiàn)鑒定結(jié)論(二)(三)];X年X月X日,由K某某、C某某、A某某在甲公司取款憑條上簽字,撤銷(xiāo)“～”賬戶(hù),將～股“～”股票～股“～”股票X元,轉(zhuǎn)到f公司和g公司[見(jiàn)鑒定結(jié)論(六)(七)]。由M某某在甲公司取款憑條上簽字,從“～”賬戶(hù)提取現(xiàn)金X元。X年X月X日,C某某已歸還戊公司委托理財(cái)款X元,但甲公司的X元借款并未歸還。案發(fā)時(shí),追繳h公司、卯公司等X元,已發(fā)還甲公司。凍結(jié)C某某開(kāi)設(shè)在g公司、j公司等股票賬戶(hù),股票市值約X元(按目前市值計(jì)算,案發(fā)時(shí)市值約X萬(wàn)元),凍結(jié)C某某證券及其他資金賬戶(hù)存款X元。

……。

(八)X年X月X日至X年X月X日,A某某、B某某分2次以甲公司的名義,向N某某借款X元,其中:X元轉(zhuǎn)到t公司的P某某資金賬戶(hù),用于歸還P某某代A某某劃到其妻Q某某股東賬戶(hù)的X元;X元轉(zhuǎn)到B某某以“～”為名的股東賬戶(hù),用于個(gè)人炒股;還有X元電匯到u公司X某某(A某某之弟)資金賬戶(hù),用于個(gè)人炒股。案發(fā)前B某某從其以“～”為名的股東賬戶(hù)取款X元,歸還N某某借款X元,X元繼續(xù)留存在u公司X某某(A某某之弟)資金賬戶(hù),歸還N某某。案發(fā)后分別凍結(jié)S某某資金賬戶(hù)(即原B某某的“～”賬戶(hù),股票已全部轉(zhuǎn)出)資金余額X元:凍結(jié)X某某股票賬戶(hù)下的R某某賬戶(hù),股票市值約X元(按目前市值計(jì)算,案發(fā)時(shí)市值約X萬(wàn)元),凍結(jié)R某某資金賬戶(hù)余額約X元,X某某歸還X元現(xiàn)金;還凍結(jié)v公司賬戶(hù)資金X萬(wàn)元。

……。

鑒定機(jī)構(gòu)名稱(chēng)及蓋章

高級(jí)司法會(huì)計(jì)師:

高級(jí)司法會(huì)計(jì)師:

日 期:

第二部分文證審查意見(jiàn)

司法會(huì)計(jì)文證審查意見(jiàn)書(shū)

文號(hào)

一、基本情況

X年X月X日,公訴人某某某提出委托,要求對(duì)案件中的司法會(huì)計(jì)鑒定結(jié)論文書(shū)進(jìn)行審查。

～鑒定機(jī)構(gòu)提供的鑒定結(jié)論稱(chēng),本案嫌疑人A某某、B某某和C某某使用公款X萬(wàn)元,歸還了X萬(wàn)元,未歸還X萬(wàn)元等(因結(jié)論共有十項(xiàng),在此略)。

二、審查情況

審查中發(fā)現(xiàn)該鑒定結(jié)論文書(shū)存在下列情況:

(一)未對(duì)同一涉案會(huì)計(jì)事實(shí)進(jìn)行復(fù)式檢驗(yàn)

名為司法會(huì)計(jì)鑒定結(jié)論文書(shū),但檢驗(yàn)仍使用審計(jì)查賬的敘事方法,而不是運(yùn)用復(fù)式檢驗(yàn)的觀(guān)察描述方法,亦即一筆收支應(yīng)由同一方或不同方的兩份或兩份以上涉案會(huì)計(jì)資料證明。而該鑒定的檢驗(yàn)大部分采用的是單式檢驗(yàn),亦即一筆收支未以多份涉案會(huì)計(jì)資料證明。

(二)可能使用了筆錄等言詞材料

該鑒定檢驗(yàn)中還大量引用了疑似筆錄的言詞材料,這些非涉案會(huì)計(jì)資料的真實(shí)性,即便日后經(jīng)法庭審理確認(rèn),也只能作為其它證據(jù)使用,而不能作為鑒定結(jié)論的依據(jù)。所以,這些檢驗(yàn)顯然超越了司法會(huì)計(jì)鑒定的鑒定對(duì)象范圍。

(三)論證不正確

該鑒定進(jìn)行了論證,但不正確,顯然是一種敷衍,等于沒(méi)有論證。

從本案實(shí)際情況來(lái)看,該鑒定至少應(yīng)從兩個(gè)方面進(jìn)行論證。第一,對(duì)檢材來(lái)源的合法性,從檢材是否由委托或提供方蓋章等角度予以論證;對(duì)檢材的真實(shí)有效性,應(yīng)運(yùn)用其它涉案會(huì)計(jì)資料,建立互為印證的關(guān)系,排除其中可能存在的或然性。而該鑒定的現(xiàn)有論證卻援引有關(guān)規(guī)定,說(shuō)明嫌疑人個(gè)人不該介入證券交易,顯然與嫌疑人該不該使用公款個(gè)人介入證券交易無(wú)關(guān)。

(四)鑒定結(jié)論表述過(guò)于復(fù)雜

應(yīng)該說(shuō),該鑒定確實(shí)花費(fèi)了大量的查賬精力,僅涉及的公司和人物就分別有39家和22人,彼此關(guān)系錯(cuò)綜復(fù)雜。也正因?yàn)槿绱?該鑒定更應(yīng)為鑒定結(jié)論使用人著想,設(shè)法將復(fù)雜問(wèn)題簡(jiǎn)單化,盡量以最簡(jiǎn)捷的方式表達(dá)鑒定結(jié)論。而且從本案實(shí)際情況看,該鑒定結(jié)論也僅需濃縮檢驗(yàn)內(nèi)容而已,基本上不涉及復(fù)雜的主觀(guān)判斷問(wèn)題,因而也更易于做到明確簡(jiǎn)捷。最妥的方法應(yīng)是以嫌疑人為單位,將各人所使用的公款數(shù)額及其日期、來(lái)源、去向和歸還等情況制成明細(xì)表格,再配以簡(jiǎn)短的文字說(shuō)明。

然而,該鑒定結(jié)論卻表述得相當(dāng)復(fù)雜,不僅冗長(zhǎng),共計(jì)十項(xiàng),而且每一項(xiàng)中還需參見(jiàn)其它項(xiàng)。這種方法不可取。

(五)鑒定結(jié)論與檢驗(yàn)有部分脫節(jié)

應(yīng)當(dāng)說(shuō),鑒定結(jié)論所涉事項(xiàng)應(yīng)在檢驗(yàn)中有所體現(xiàn),否則,結(jié)論也就成了臆斷。事實(shí)上,該鑒定結(jié)論部分確有一家公司(x)和一位人物(X)未在檢驗(yàn)部分中出現(xiàn)過(guò),顯然是遺漏檢驗(yàn)的。

三、審查結(jié)論

1.文書(shū)改為類(lèi)似于查賬報(bào)告的涉案會(huì)計(jì)事實(shí)證明文書(shū)(可免去大量的補(bǔ)充工作,也便于為今后初次鑒定的提出留有余地)。公訴人也宜以查賬報(bào)告使用。不宜由查賬報(bào)告證明的事項(xiàng),應(yīng)以言詞證據(jù)補(bǔ)強(qiáng)。

2.對(duì)遺漏檢驗(yàn)的事項(xiàng)予以補(bǔ)充檢驗(yàn)。

3.對(duì)文書(shū)內(nèi)容做三方面調(diào)整。第一,刪除非涉案會(huì)計(jì)資料的引用。第二,若改為查賬報(bào)告的,論證部分無(wú)需存在。第三,簡(jiǎn)化結(jié)論,并制表歸納。

第8篇：證券股票論文范文

一、美國(guó)對(duì)權(quán)益性證券投資的會(huì)計(jì)處理

美國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定公司在進(jìn)行證券投資時(shí)按照下列程序進(jìn)行決策,以確定投資所使用的核算方法(假定甲公司購(gòu)入乙公司的股票):第一,甲公司購(gòu)入乙公司證券是否為了對(duì)其實(shí)施重大影響?如果是,則采用權(quán)益法核算;如果否,則考慮此證券是否有容易確定的公允價(jià)值嗎?第二,如果沒(méi)有確定的公允價(jià)值,則采用成本法核算;如果有確定的公允價(jià)值,則考慮購(gòu)入的證券是否可以劃分為可供銷(xiāo)售的證券和交易性證券?第三,如果能夠劃分,則采用公允價(jià)值法;如果不能劃分,則需要對(duì)證券重新分類(lèi)后采用公允價(jià)值核算。以舉例的形式闡述上述投資決策中所使用的核算方法:

例:甲公司2002年1月5日以現(xiàn)金50萬(wàn)元購(gòu)入乙公司10萬(wàn)股普通股,每股5元,占乙公司總股份的20%.乙公司2002年初的凈資產(chǎn)200萬(wàn)元,乙公司2002年凈收益40萬(wàn)元,2002年12月31日支付現(xiàn)金股利60萬(wàn)元(每股1.2元)。2002年——2003年累計(jì)凈收益150萬(wàn)元。

1、公允價(jià)值法

(1)若甲公司將購(gòu)入乙公司股票劃分為交易性證券,則使用公允價(jià)值法。一般說(shuō)來(lái),證券劃分為交易性證券的前提是有容易確定的公允價(jià)值,因而假定2002年12月31日、2003年12月31日乙公司股票市價(jià)分別是每股8元、6元。2004年1月20日出售此證券,收到現(xiàn)金60萬(wàn)元。則賬務(wù)處理如下:

①2002年1月5日,取得投資時(shí),借記:普通股票投資—乙公司500000,貸記:現(xiàn)金500000.

②2002年12月31日,收到股利時(shí),借記:現(xiàn)金120000,貸記:股利收入120000.

③2002年12月31日,記錄公允價(jià)值變化,公允價(jià)值的變化額為100000×(8-5)=300000元。賬務(wù)處理為:借記:普通股票投資—乙公司300000,貸記:未實(shí)現(xiàn)的持有利得300000.

④2002年12月31日記錄公允價(jià)值變化,公允價(jià)值的變化額為100000×(8-6)=200000元。借記:未實(shí)現(xiàn)的持有損失200000,貸記:普通股票投資—乙公司200000.

每期末未實(shí)現(xiàn)的持有利得或損失賬戶(hù)是虛賬戶(hù),其余額反映在損益表中。

⑤2004年1月20日出售證券時(shí):借記:現(xiàn)金600000,貸記:普通股票投資—乙公司500000,貸記:證券銷(xiāo)售已實(shí)現(xiàn)利得100000.

(2)若甲公司將購(gòu)入乙公司股票劃分為可供銷(xiāo)售的證券,則甲公司使用公允價(jià)值法

取得投資時(shí)會(huì)計(jì)分錄同①2002年12月31日,取得股利時(shí)會(huì)計(jì)分錄同②。

⑥2002年12月31日記錄公允價(jià)值變化,借記:普通股票投資—乙公司300000,貸記:未實(shí)現(xiàn)的持有利得/損失300000.

⑦2003年12月31日記錄公允價(jià)值變化,借記:未實(shí)現(xiàn)的持有損失/損失200000,貸記:普通股票投資—乙公司200000.

每期末未實(shí)現(xiàn)的持有利得/損失,在資產(chǎn)負(fù)債表股東權(quán)益的累計(jì)其他綜合收益中反映。

⑧2003年1月20日出售證券時(shí),借記:現(xiàn)金600000,借記:未實(shí)現(xiàn)持有利得/損失100000,貸記:普通股票投資—乙公司借記:普通股票投資—乙公司300000,貸記:未實(shí)現(xiàn)的持有利得/損失300000.

⑦2003年12月31日記錄公允價(jià)值變化,借記:未實(shí)現(xiàn)的持有損失/損失200000,貸記:普通股票投資—乙公司200000.

每期末未實(shí)現(xiàn)的持有利得/損失,在資產(chǎn)負(fù)債表股東權(quán)益的累計(jì)其他綜合收益中反映。

⑧2003年1月20日出售證券時(shí),借記:現(xiàn)金600000,借記:未實(shí)現(xiàn)持有利得/損失100000,貸記:普通股票投資—乙公司500000,貸記:證券銷(xiāo)售已實(shí)現(xiàn)利得200000.

(3)若美國(guó)公司購(gòu)買(mǎi)證券后未進(jìn)行分類(lèi),SFASNO.115規(guī)定每期末需對(duì)投資證券重新分類(lèi)。若交易行證券轉(zhuǎn)為可供銷(xiāo)售的證券,則損益表中已確認(rèn)的未實(shí)現(xiàn)持有利得/損失不再調(diào)整,只是變更年度證券的公允價(jià)值變化時(shí)變換賬戶(hù)名稱(chēng)。

⑨記錄變更當(dāng)年公允價(jià)值變化時(shí),借記:未實(shí)現(xiàn)的持有損失/損失200000,貸記:普通股票投資—乙公司200000.

⑩若可供銷(xiāo)售證券劃為交易性證券,則在變更年度應(yīng)將已記錄在其他綜合收益中的未實(shí)現(xiàn)持有利得/損失通過(guò)下列分錄轉(zhuǎn)記到損益表中,并記錄公允價(jià)值變化。借記:未實(shí)現(xiàn)的持有損失/損失300000,貸記:重新劃分權(quán)益性證券已實(shí)現(xiàn)利得300000.

2、若美國(guó)公司運(yùn)用成本法,則對(duì)投資的核算如下:

2002年1月5日,取得投資時(shí)會(huì)計(jì)分錄同①

2002年12月31日,取得股利時(shí),因?yàn)?001年度乙公司的凈收益400000元小于支付得股利600000元,所以甲公司應(yīng)確認(rèn)的股利收入為400000×20%=80000元,借記:現(xiàn)金120000,貸記:股利收入80000,貸記:普通股票投資—乙公司40000.

2003年乙公司未分配股利,甲公司不做帳務(wù)處理。

3、若美國(guó)公司選用權(quán)益法,則進(jìn)行如下的投資核算:

2002年1月5日取得投資時(shí)會(huì)計(jì)分錄同①

2002年12月31日實(shí)現(xiàn)投資收益,借記:普通股票投資—乙公司80000,貸記:投資收益80000.

2002年12月31日取得股利時(shí),借記:現(xiàn)金20000,貸記:普通股票投資—乙公司120000.

期末,由于取得投資的成本高于在乙公司凈資產(chǎn)中所占份額,應(yīng)將此差額(50萬(wàn)-200萬(wàn)×20%=10萬(wàn))分配給資產(chǎn)及商譽(yù)。假定8萬(wàn)分配給未記錄商譽(yù),攤銷(xiāo)期限20年;2萬(wàn)元分配給低估的固定資產(chǎn),攤銷(xiāo)期限5年,會(huì)計(jì)分錄為:借記:投資收益8000,貸記:普通股票投資—乙公司8000.

2003年12月31日應(yīng)確認(rèn)投資收益為(1500000-400000)×20%=220000,賬務(wù)處理為

借記:普通股票投資—乙公司220000,貸記:投資收益220000.

二、中國(guó)上市公司對(duì)權(quán)益性證券投資的會(huì)計(jì)處理

我國(guó)上市公司對(duì)購(gòu)入的權(quán)益性證券,按照下列投資決策選擇投資核算方法:第一,投資權(quán)益性證券是否作為剩余資金存放形式,不以控制被投資單位為目的?如果是,則按短期投資核算,取得時(shí)按成本計(jì)價(jià),期末按成本與市價(jià)孰低法計(jì)價(jià);如果否,則考慮投資是否是為了對(duì)被投資單位實(shí)施控制、共同控制或有重大影響?第二,如果是為了實(shí)施控制、共同控制或重大影響,則采用權(quán)益法;如果不是為了實(shí)施控制、共同控制或重大影響,則采用成本法核算。

1、購(gòu)入的證券作為短期投資時(shí),初始價(jià)值按成本計(jì)價(jià),每期末對(duì)短期投資按成本與市價(jià)孰低法計(jì)價(jià)。

①2002年1月5日取得投資時(shí),借記:短期投資500000,貸記:現(xiàn)金500000.

②2001年12月31日收到股利時(shí),借記:現(xiàn)金120000,貸記:短期投資120000.2002年12月31日成本(每股5元)低于市價(jià)(每股8元),不計(jì)提短期投資跌價(jià)準(zhǔn)備。

2003年12月31日成本(每股5元)低于市價(jià)(每股6元),不計(jì)提短期投資跌價(jià)準(zhǔn)備。

③2004年處置此投資時(shí)借記:現(xiàn)金600000,貸記:短期投資380000,貸記:投資收益220000.

2、若選用成本法,則進(jìn)行下列核算:

2002年1月5日取得投資時(shí),借:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司500000,貸記:現(xiàn)金500000.

2002年12月31日,因?yàn)?002年度乙公司的凈收益400000元小于支付得股利600000元,所以甲公司應(yīng)確認(rèn)的投資收益為400000×20%=80000元,收到的股利小于確認(rèn)的投資收益的差額(120000-80000=40000)沖減甲公司的初始投資成本。賬務(wù)處理為:借記:現(xiàn)金120000,貸記:投資收益80000,貸記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司40000.

3、若選用權(quán)益法,則長(zhǎng)期股權(quán)投資的會(huì)計(jì)處理如下:

①2002年1月5日取得投資時(shí)借記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司(投資成本)500000,貸記:現(xiàn)金500000.

②2002年1月5日記錄股權(quán)投資差額時(shí),借記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司(股權(quán)投資差額)100000,貸記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司(投資成本)100000.

③2002年12月31日確認(rèn)實(shí)現(xiàn)的投資收益,借記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司(損益調(diào)整)80000貸記:投資收益80000.

④2002年12月31日,股權(quán)投資差額按10年攤銷(xiāo),每年攤銷(xiāo)100000/10=10000元,借記:投資收益—股權(quán)投資差額攤銷(xiāo)10000,貸記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司(股權(quán)投資差額)10000.

⑤2003年12月31日應(yīng)確認(rèn)投資收益為(1500000-400000)×20%=220000,賬務(wù)處理為:借記:長(zhǎng)期股權(quán)投資—乙公司220000,貸記:投資收益220000.

三、中美對(duì)權(quán)益性證券會(huì)計(jì)處理的異同

從以上實(shí)例分析中可得出:除了所使用的賬戶(hù)名稱(chēng)不同外,美國(guó)和中國(guó)運(yùn)用成本法和權(quán)益法對(duì)于現(xiàn)金方式取得的投資的會(huì)計(jì)處理相同,并且成本法和權(quán)益法之間相互轉(zhuǎn)換的會(huì)計(jì)處理也相同。下面比較兩國(guó)對(duì)權(quán)益性證券投資的差異:

1、美國(guó)和中國(guó)對(duì)權(quán)益性投資的分類(lèi)不同。我國(guó)將普通股投資分為短期投資和長(zhǎng)期股權(quán)投資。短期投資取以上文字出自論文寫(xiě)作網(wǎng)

得時(shí)按成本計(jì)價(jià),期末采用成本與市價(jià)孰低法。若對(duì)被投資單位存在控制、共同控制或有重大影響,長(zhǎng)期股權(quán)投資采用權(quán)益法核算;若不存在對(duì)被投資單位控制、共同控制和重大影響,長(zhǎng)期股權(quán)投資采用成本法核算。美國(guó)未進(jìn)行長(zhǎng)短期投資分類(lèi),而將權(quán)益證券分為交易性證券和可供銷(xiāo)售的證券。若對(duì)被投資單位存在重大影響,采用權(quán)益法;若不存在重大影響且購(gòu)入證券的公允價(jià)值很難確定,采用成本法;若不存在重大影響且公允價(jià)值容易確定,采用公允價(jià)值法。

2、權(quán)益性投資在會(huì)計(jì)報(bào)表上的列示不同。我國(guó)將短期投資列示于資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)資產(chǎn)中,短期投資跌價(jià)損失列入利潤(rùn)表中;長(zhǎng)期股權(quán)投資在長(zhǎng)期投資中列示。美國(guó)將交易性證券列入資產(chǎn)負(fù)債表的流動(dòng)資產(chǎn),未實(shí)現(xiàn)的持有利得或損失在損益表中列示;若可供銷(xiāo)售的證券期望在一年或超過(guò)一年的一個(gè)營(yíng)業(yè)期內(nèi)變現(xiàn),則將其列入流動(dòng)資產(chǎn),否則列入非流動(dòng)資產(chǎn),可供銷(xiāo)售證券未實(shí)現(xiàn)的持有利得/損失在資產(chǎn)負(fù)債表的股東權(quán)益中列示。

3、長(zhǎng)期投資與短期投資之間相互轉(zhuǎn)換的會(huì)計(jì)處理不同。對(duì)長(zhǎng)期股權(quán)投資變更為短期投資或短期投資變更為長(zhǎng)期股權(quán)投資,我國(guó)會(huì)計(jì)制度沒(méi)有規(guī)定。而美國(guó)SFASNO.115要求在每期末對(duì)投資進(jìn)行重新分類(lèi),可供銷(xiāo)售的證券可變更為交易性證券或相反,并規(guī)定了相應(yīng)會(huì)計(jì)處理。

4、股權(quán)投資差額的攤銷(xiāo)不同。在使用權(quán)益法核算長(zhǎng)期股權(quán)投資時(shí),我國(guó)對(duì)低估被投資單位資產(chǎn)或未計(jì)的商以及高估被投資單位資產(chǎn)所產(chǎn)生的股權(quán)投資差額,采用統(tǒng)一的攤銷(xiāo)期限攤銷(xiāo)于每期的投資收益賬戶(hù)。而美國(guó)將股權(quán)投資差額分配于資產(chǎn)和商譽(yù)或都分配商譽(yù)中。

5、非現(xiàn)金方式取得權(quán)益性投資,其初始成本確定不同。我國(guó)對(duì)以非現(xiàn)金資產(chǎn)抵債或以應(yīng)收賬款換入長(zhǎng)期股權(quán)投資以及以非貨幣易換入長(zhǎng)期股權(quán)投資,長(zhǎng)期股權(quán)投資的投資成本是以賬面價(jià)值作為計(jì)價(jià)基礎(chǔ)。而美國(guó)對(duì)非現(xiàn)金補(bǔ)償方式取得投資,投資成本的計(jì)量基礎(chǔ)是公允價(jià)值。

第9篇：證券股票論文范文

關(guān)鍵詞：IPO 首日超額收益 保薦制

現(xiàn)實(shí)中往往存在IPO抑價(jià)現(xiàn)象，即上市公司首次公開(kāi)發(fā)行股票時(shí)，其發(fā)行價(jià)格明顯低于上市首日的收盤(pán)價(jià)格，其中認(rèn)購(gòu)首次發(fā)行股票的投資者在新股上市首日獲得的顯著超額回報(bào)就是首日超額收益。

顯然IPO抑價(jià)現(xiàn)象違背了有效市場(chǎng)假說(shuō)，使市場(chǎng)效率降低，而且從全世界各個(gè)市場(chǎng)的實(shí)際情況來(lái)看，即使是美國(guó)這樣比較發(fā)達(dá)的市場(chǎng)中，依然存在較為明顯的IPO抑價(jià)現(xiàn)象，這種現(xiàn)象被稱(chēng)為IPO抑價(jià)之謎。由前人研究可知發(fā)達(dá)國(guó)家的上市公司首日收益率一般維持在16%以下，一些新興市場(chǎng)上則相對(duì)較高。然而我國(guó)的上市公司IPO首日收益率在各個(gè)發(fā)展時(shí)期均遠(yuǎn)高于其他國(guó)家的平均水平。IPO高抑價(jià)一直是困擾我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展的熱點(diǎn)問(wèn)題。

變量選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

（一）被解釋變量的選取

本文采用相對(duì)首日收益率來(lái)衡量IPO抑價(jià)情況，它等于絕對(duì)首日收益率減去發(fā)行日至上市日之間的市場(chǎng)回報(bào)率，市場(chǎng)回報(bào)率用上市日與發(fā)行日市場(chǎng)指數(shù)的差額占發(fā)行日市場(chǎng)指數(shù)的比率來(lái)表示，它考慮到了IPO發(fā)行當(dāng)日與上市當(dāng)日的市場(chǎng)因素，其計(jì)算公式為：

其中AdjRet代表相對(duì)首日收益率，Ret代表絕對(duì)首日收益率，MktRet代表發(fā)行日至上市日的市場(chǎng)收益率，P1代表上市首日收盤(pán)價(jià)，Po代表發(fā)行價(jià)，I1代表上市日市場(chǎng)指數(shù)，Io代表發(fā)行日市場(chǎng)指數(shù)。

（二）解釋變量的選取

價(jià)格因素：Po及P1。由AdjRet公式可以看出， Po與P1的相互關(guān)系決定了首日收益率的大小，預(yù)期A(yíng)djRet與Po負(fù)相關(guān)，與P1正相關(guān)。

信息不對(duì)稱(chēng)因素：LTG及DAY。隨著不確定性的減少，新股首日收益率會(huì)逐漸降低。一般而言大公司比小公司的信息不對(duì)稱(chēng)程度要低，公司發(fā)行流通股規(guī)模越大，則公司的規(guī)模越大。用公司發(fā)行流通股數(shù)LTG來(lái)表示公司規(guī)模的大小，預(yù)期A(yíng)djRet與LTG負(fù)相關(guān)。一般而言發(fā)行日至上市日時(shí)間間隔越長(zhǎng)，市場(chǎng)不確定因素也就越大，這時(shí)為了吸引更多投資者進(jìn)入市場(chǎng)，需要有更大的IPO抑價(jià)以彌補(bǔ)這一期間市場(chǎng)不確定因素可能帶來(lái)的投資者損失。DAY表示發(fā)行日至上市日間隔，預(yù)期A(yíng)djRet與DAY正相關(guān)。

市場(chǎng)環(huán)境因素：Io。IPO時(shí)，若市場(chǎng)氣氛高，則先驗(yàn)不確定性增強(qiáng)，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)更加難以判斷未來(lái)情況，故而為了吸引這些投資者進(jìn)入市場(chǎng)，需要有更大的IPO抑價(jià)以彌補(bǔ)先驗(yàn)不確定性可能帶來(lái)的投資者損失。用發(fā)行日上海證券交易所A股收盤(pán)指數(shù)Io來(lái)代表IPO發(fā)行時(shí)的市場(chǎng)環(huán)境，預(yù)期A(yíng)djRet與Io正相關(guān)。

投資者投機(jī)行為：HSL。眾多學(xué)者認(rèn)為IPO首日收益受到二級(jí)市場(chǎng)投資者的影響，尤其在實(shí)行二級(jí)市場(chǎng)配售的發(fā)行方式之后，二級(jí)市場(chǎng)投資者的投機(jī)行為更直接地影響了IPO發(fā)行。一般認(rèn)為，換手率可以較好地反映市場(chǎng)投機(jī)程度，成熟市場(chǎng)的換手率是相當(dāng)?shù)偷模▌Ⅸi，2005）。市場(chǎng)上投資者的投機(jī)行為越多，則交易頻率就會(huì)上升，換手率HSL也就越高。預(yù)期A(yíng)djRet與HSL正相關(guān)。

承銷(xiāo)商信譽(yù)：Repu。保薦人即承銷(xiāo)商在IPO發(fā)行中的作用日益重要，故而引入承銷(xiāo)商信譽(yù)Repu來(lái)代表保薦人在IPO發(fā)行中的作用。筆者借鑒了朱菁（2009）在引入虛擬變量承銷(xiāo)商信譽(yù)Repu進(jìn)入模型時(shí)使用的分類(lèi)方法，根據(jù)中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)網(wǎng)站公告分類(lèi)整理而得的其認(rèn)定為創(chuàng)新類(lèi)券商或獲準(zhǔn)在我國(guó)境內(nèi)開(kāi)展證券承銷(xiāo)業(yè)務(wù)的外資券商名單，當(dāng)主承銷(xiāo)商為名單內(nèi)的證券承銷(xiāo)商時(shí)，代表該次發(fā)行由信譽(yù)較好的券商承銷(xiāo)，則Repu取值為1，否則為0。預(yù)期A(yíng)djRet與Repu負(fù)相關(guān)。

定價(jià)機(jī)制：DJJZ及PE。本文引入虛擬變量定價(jià)機(jī)制DJJZ來(lái)代表不同定價(jià)機(jī)制對(duì)IPO抑價(jià)產(chǎn)生的影響，當(dāng)定價(jià)機(jī)制為市場(chǎng)化的政策，即為二次詢(xún)價(jià)制時(shí)，虛擬變量DJJZ取值為1；為行政化的政策，即為控制市盈率定價(jià)法時(shí)，取值為0。市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制有助于促進(jìn)市場(chǎng)功能的發(fā)揮，更能真實(shí)反應(yīng)IPO的內(nèi)在價(jià)值，有助于減少I(mǎi)PO抑價(jià)，反之則加大IPO抑價(jià)。預(yù)期A(yíng)djRet與DJJZ負(fù)相關(guān)。在實(shí)行控制市盈率的定價(jià)機(jī)制階段，市盈率PE成為決定IPO發(fā)行價(jià)格的重要因素，預(yù)期A(yíng)djRet與PE負(fù)相關(guān)。

發(fā)行方式：ZQL。2002年5月，我國(guó)新股全部開(kāi)始以向二級(jí)市場(chǎng)配售的方式發(fā)行，投資者均可根據(jù)其持有的上市流通股票的市值自愿申購(gòu)新股。2006年6月，我國(guó)新股發(fā)行方式采取了網(wǎng)下配售和網(wǎng)上抽簽相結(jié)合的方式進(jìn)行，承銷(xiāo)商把一部分新股在網(wǎng)下配售給機(jī)構(gòu)投資者，剩余部分上網(wǎng)公開(kāi)發(fā)行。所以申購(gòu)新股的中簽率ZQL也是決定IPO發(fā)行的重要因素。預(yù)期A(yíng)djRet與ZQL負(fù)相關(guān)。

（三）數(shù)據(jù)來(lái)源

筆者選取了2004年2月至2011年10月上海證券交易所168只A股IPO數(shù)據(jù)作為樣本（剔除了個(gè)別數(shù)據(jù)缺失的7只股票）。其中被解釋變量AdjRet是根據(jù)上海證券交易所網(wǎng)站提供的數(shù)據(jù)整理并計(jì)算得出，個(gè)別缺失的數(shù)據(jù)由《中國(guó)證券登記結(jié)算統(tǒng)計(jì)年鑒》、《中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒》以及《中國(guó)證券業(yè)年鑒》補(bǔ)充。七類(lèi)共計(jì)10個(gè)解釋變量是根據(jù)上海證券交易所網(wǎng)站以及《中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒》提供的數(shù)據(jù)整理并計(jì)算得到，個(gè)別缺失的數(shù)據(jù)由《中國(guó)證券業(yè)年鑒》補(bǔ)充。

IPO首日超額收益模型構(gòu)建與分析

（一）采用逐步回歸法構(gòu)建模型

設(shè)我國(guó)股市IPO首日超額收益函數(shù)為：

首先分別作AdjRet與10個(gè)變量的單因素回歸，其中AdjRet受HSL的影響最大，因此選其為初始的回歸模型。

R2=0.1195， F=22.5199， D.W. =1.05

然后將其他解釋變量分別導(dǎo)入上述初始回歸模型，尋找最佳回歸方程，過(guò)程見(jiàn)表1。 因此，最終的IPO首日超額收益函數(shù)應(yīng)以AdjRet=f（HSL， Po， DJJZ， Io， Pl）為最優(yōu)。

（二）采用加權(quán)最小二乘法估計(jì)參數(shù)

用原模型的OLS估計(jì)量e2的絕對(duì)值的倒數(shù)為權(quán)重進(jìn)行加權(quán)最小二乘估計(jì)（WLS），則有

R2=0.9998， F=13953.88， D.W. =1.51

可以看出，該方程各參數(shù)正負(fù)值均與預(yù)期相同，符合經(jīng)濟(jì)意義；t統(tǒng)計(jì)量的值均通過(guò)檢驗(yàn)，F(xiàn)統(tǒng)計(jì)量及擬合優(yōu)度也通過(guò)檢驗(yàn)；由于采用逐步回歸建立方程，故消除多重共線(xiàn)性，又用加權(quán)最小二乘法估計(jì)參數(shù)，故消除異方差性。

（三）我國(guó)股市IPO首日超額收益模型分析

1.投資者投機(jī)行為。換手率與首日收益率呈正相關(guān)關(guān)系，換手率越高，首日收益率就越高。我國(guó)股票市場(chǎng)的換手率很高，說(shuō)明我國(guó)股票市場(chǎng)的二級(jí)投資者普遍還不夠成熟，投機(jī)行為相對(duì)較多，二級(jí)市場(chǎng)的炒作影響了IPO首日超額收益率。朱菁（2009）認(rèn)為換手率是衡量股票交易冷熱程度的變量，換手率越高，表明市場(chǎng)對(duì)這只股票更為關(guān)注，對(duì)這只股票的炒作也就更為嚴(yán)重。二級(jí)市場(chǎng)有很多投資者是看好新股的長(zhǎng)期發(fā)展而申購(gòu)的，由于沒(méi)有中簽或者中簽量太小，他們會(huì)在第一天選擇買(mǎi)入新股并持有。此外，鑒于新股上市首日之后經(jīng)常出現(xiàn)連續(xù)拉升，我國(guó)投資者對(duì)于新上市的股票向來(lái)比較熱衷。在這些買(mǎi)盤(pán)的推動(dòng)下，新股首日價(jià)格不斷上漲。所以，換手率越高，IPO首日收益率也就越高。

2.定價(jià)機(jī)制。二次詢(xún)價(jià)制的定價(jià)機(jī)制對(duì)首日收益率有顯著的負(fù)影響，即我國(guó)目前采用的市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制確實(shí)起到了減小首日超額收益率的作用。市場(chǎng)化的定價(jià)機(jī)制——二次詢(xún)價(jià)制，有助于促進(jìn)市場(chǎng)功能的發(fā)揮，更能真實(shí)地反應(yīng)首次公開(kāi)發(fā)行的股票的內(nèi)在價(jià)值，故而有助于減少I(mǎi)PO抑價(jià)，驗(yàn)證了先前假設(shè)。

3.市場(chǎng)環(huán)境因素。發(fā)行日上海證券交易所A股收盤(pán)指數(shù)與首日收益率呈正相關(guān)關(guān)系，發(fā)行日收盤(pán)指數(shù)越高，則首日收益率越高。分析結(jié)果符合基于先驗(yàn)不確定假說(shuō)的“市場(chǎng)氛圍模型”，IPO發(fā)行時(shí)若市場(chǎng)氣氛高，則先驗(yàn)不確定性增強(qiáng)，對(duì)投資者來(lái)說(shuō)更加難以判斷未來(lái)情況，故而為了吸引這些投資者進(jìn)入市場(chǎng)，需要有更大的IPO抑價(jià)以彌補(bǔ)先驗(yàn)不確定性可能帶來(lái)的投資者損失。

4.價(jià)格因素。發(fā)行價(jià)格與首日收盤(pán)價(jià)格對(duì)IPO首日超額收益率的影響最大。從t值來(lái)看，首日收盤(pán)價(jià)格相對(duì)發(fā)行價(jià)格來(lái)說(shuō)對(duì)首日超額收益率的影響更顯著。這也說(shuō)明了二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格相對(duì)來(lái)說(shuō)對(duì)IPO首日收益率的影響更大，與第一個(gè)影響因素相同，相對(duì)來(lái)說(shuō)二級(jí)市場(chǎng)上的投資者投機(jī)行為對(duì)IPO首日超額收益的影響較大。

結(jié)論

二級(jí)市場(chǎng)的投資者炒作相對(duì)來(lái)說(shuō)對(duì)我國(guó)股市IPO首日超額收益有較強(qiáng)影響，即不是一級(jí)市場(chǎng)的發(fā)行價(jià)格定的太低，而是相對(duì)地二級(jí)市場(chǎng)的投機(jī)炒作行為導(dǎo)致了我國(guó)如此高的IPO首日超額收益。

我國(guó)目前采用的市場(chǎng)化定價(jià)機(jī)制—二次詢(xún)價(jià)制，有效減小了IPO首日超額收益，促進(jìn)市場(chǎng)更加真實(shí)地反映首次公開(kāi)發(fā)行的股票的內(nèi)在價(jià)值。

基于市場(chǎng)的先驗(yàn)不確定性，當(dāng)我國(guó)證券市場(chǎng)環(huán)境較好時(shí)，IPO首日超額收益也會(huì)較大，反之亦然。所以我國(guó)股市IPO首日超額收益隨著經(jīng)濟(jì)波動(dòng)而波動(dòng)。

在保薦制的發(fā)行審核制度下，我國(guó)股市IPO首日超額收益與承銷(xiāo)商信譽(yù)無(wú)明顯相關(guān)關(guān)系，但與發(fā)行價(jià)格有強(qiáng)烈的正相關(guān)關(guān)系。這說(shuō)明在保薦制下，即使承銷(xiāo)商聲譽(yù)很高，仍然需要依靠低價(jià)格來(lái)確保發(fā)行的成功，信譽(yù)高的承銷(xiāo)商與信譽(yù)低的承銷(xiāo)商所提供的服務(wù)質(zhì)量沒(méi)有明顯差異。

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